中國「不惜代價」救市 中港股市牛市展開？

上月24日中央發布一連串救市政策以刺激經濟，中港股市上週回報成各地市場之首達13.1%。恒生指數年初至今回報更因此超越標普500指數，達23.3%（截至2024年9月30日）。我們上週已即時為大家總結今次中央的組合拳有什麼要點 （參閱文章），今次將和大家細數疫情後中央發布的救市措施及市場表現。

歷史上有過哪些中央救市政策？

圖一：疫情後中央政府發布的救市措施

中國政府以往對股市表現不太重視，對於刺激股市措施，當局使用得最多的是調整股票交易印花稅。回顧歷史，中央從1991年開始6次降低股票交易印花稅。最近一次是在2023年8月，當時政策除了將交易印花稅由0.1%下調至0.05%，更包括收緊首次公開募股（IPO），限制實控股東減持，限制上市公司募資投向等。當日中港股市不升反跌，可見市場對其力度極為失望。

表一: 中國調整印花稅歷史

今年2月，中央首次把救市重點放於股票市場，正式計劃投入資金到中國股票市場，其中透過計劃設立規模約2萬億元人民幣的股市平準基金，以及通過中國證券金融股份有限公司或中央匯金公司，向A股投資至少3000億元人民幣的本地資金（參閱文章）。我們當時在文章提到恒生指數的股值已跌近歷史低位，同時外加政策刺激下，預料將可反彈至合理水平。

今次中央再次加大資金流入股票市場，計劃新設5,000億元互換計劃，是首設結構性貨幣政策工具，讓符合資格的證券、基金及保險公司將手上的債券、股票ETF及滬深300成份股抵押予人行，換入國債、央行票據等資產。這一舉動目的是希望市場有更多長期投資資金，維持市場穩定。以往中港股市投資者都是較情緒主導，而且國家經濟亦依賴政策刺激，故此我們可見中港股市比較波動。當有大型政策出台時，股市升勢很多時侯只是曇花一現，難以維持，故此投資者對中港股市部署相對短線。政府希望藉此鼓勵當地機構投資者可以長期投入資金於資本市場，令普通投資者及外資對中港股市信心增加，以維定股值及實現資本增值。

另一邊廂，中央亦設立股票回購增持再貸款，首期涉及3,000億元人民幣，引導商業銀行向上市公司及主要股東提供貸款，用來回購增持公司股票。我們之前向大家分析過股票回購有效提升整體股值，其中日本、南韓及美國更是成功例子。日本上市公司在2023年用了9.6兆日圓 (約5094億港元) 進行股票回購，隨後日經225指數在一年間升近3成，股值亦回到正常水平。現階段我們認為中央鼓勵上市公司貸款以進行股票回購原意是好，但股東貸款意欲卻有待觀察。由於現時內地各行各業的發展仍未見有很大增長動力，股東或對前景未有太大信心而不想作股份回購。

因此，中央救市政策需要時間及更多數據才來判斷成效。過去一週中港股市升幅仍情緒主導為多，市場憧憬中央重新重視資本市場表現，但基本面仍要靠指數成分股盈利推動。故此我們仍保持審慎態度看待是次升幅。

圖二: 恒生指數市盈率

對於最新發布的中央組合拳，中央如市場預期下調存款準備金率0.5個百分點，以向金融市場提供長期流動性1萬億元人民幣，即是以「印鈔」來增加市場貨幣供應，藉此刺激當地經濟活動。圖三可見，中央在疫情後共下調過八次存款準備金率，由2020年的12.5%下調至今9.5%。然而，中國本地生產總值主要兩個範疇，分別是工業及零售銷售，從第一次降準至今，兩者按年增長大多時間均維持在低個位增長及倒退之間，仍未見一個穩定增長時間。當地8月消費者信心指數仍徘徊在歷史低位，並連續四個月持續轉差。故此，中央再次降準是市場預料之中的事，但從數據上可見目前並未能有效刺激當地經濟活動。我們展望未來結合其他大型刺激措施，實體經濟增長能得以改善，以支持當地股票市場盈利得到改善，由基本面改善推動股價。

圖三: 中國經濟數據比較

投資啟示

表二：恒生指數盈利預測