每週債券熱點：渣打集團債券—全球貿易緊張局勢升溫，此債券能成為投資者組合的「避風港」？

• 在2024年度，渣打集團的總收入錄得強勁增長。儘管聯儲局於2024年第四季三度減息，渣打集團依然能維持淨息差呈上升趨勢，全年增長達約1.9%。
• 渣打集團的信貸表現維持穩定，全年不良貸款率與往年相若，為19個基點。考慮到現時已有的資本緩衝，以及集團持續盈利的能力，有助進一步增加資本，我們認為渣打的資本狀況在未來仍然穩健。
• 平台目前提供多張渣打集團發行的債券，包括優先無抵押債券、二級資本債券，以及額外一級資本債券（AT1），目前債券的淨當期收益率高達 7.9%。

較早前，我們曾於〈每週債券熱點：滙豐利潤再創新高 額外一級資本收益率高達約7%！〉中，重點介紹滙豐銀行創下的強勁盈利表現及其具吸引力的債券。

由於地緣政治不確定性升溫，特別是近期全球貿易緊張局勢及潛在新一輪關稅措施（相關文章），部分行業或面臨挑戰，惟金融板塊受影響相對有限，具備一定防守性與抗壓能力，因而更值得投資者優先考慮。

除了滙豐外，渣打集團同樣具備穩健基本面和國際業務優勢。渣打近日公布2024年度業績，整體表現持續改善，盈利能力穩步上升。對於希望捕捉優質金融行業的債券投資者，渣打集團的債券值得關注。

總收入錄得強勁增長，由淨利息收入及非利息收入共同推動

收入方面，在2024年度，渣打集團的總收入錄得強勁增長，按年上升13%，達197億美元（下同）（見圖一）。此增長主要由淨利息收入（上升9%）及非利息收入（上升18%）共同推動。

在淨利息收入方面，儘管聯儲局於2024年第四季三度減息，渣打集團依然能維持淨息差呈上升趨勢，全年達約1.9%。這主要受惠於利息收入增加，部分原因是內部資產配置更佳，同時有效控制資金成本。不過，部分升幅被平均計息資產下跌6%所抵消。

我們預期集團收入增長趨勢將於2025年及之後持續，管理層預計2023至2026年間年均收入增長介乎5%至7%（2023年已錄得7%，2024年更達12%），而2025年則預期略低於該增長區間。

圖一：收入及淨利息差變化

非利息收入於2024年佔整體營運收入近一半（47%），全年升幅達18%至93億元。多個業務板塊錄得顯著增長（見表一），包括：

1. 財富管理業務表現最為突出，按年大升28%，得益於強勁的新資金流入。渣打指出2024年成功吸納了26.5萬名新貴賓客戶，全年貴賓資金淨流入達440億元，2025年年初表現亦持續強勁，因此我們預期該業務未來仍具韌性。
2. 資本市場及顧問服務（屬全球銀行業務）按年增長26%，受惠於活躍的債券一級市場。
3. 環球市場業務上升15%，主要來自交易收入增加。

值得一提的是，渣打正進行一項名為「Fit for Growth」的營運改革計劃，旨在提升營運效率及加強成本控制。該計劃目標是在三年內節省約15億元的營運開支。2024年度的營運開支增幅僅為6%，達118億元，與收入增長同步，錄得7%的收支差距，反映收入增長大幅跑贏成本升幅，營運效率有所改善。我們預期營運開支將持續維持在可控範圍內。

雖然執行改革計劃所涉及的重組成本，以及部分軟件資產撇帳，導致減值開支有所上升，但渣打的基本稅前盈利仍按年上升20%至68億元。我們認為渣打集團有望在未來保持穩定增長的勢頭。

信貸表現維持穩定，整體信貸減值開支維持可控

信貸質素方面，渣打集團在2024年的信貸表現維持穩定，全年不良貸款率為19個基點，與往年相若，整體信貸減值開支維持可控，全年為5.6億元。

值得留意的是，2023年第三季曾錄得來自中國商業房地產及渤海銀行的減值損失達8.5億元，但在2024年度並未再次出現，顯示相關風險可控，未有進一步惡化。

相反，本年度信貸減值的增幅主要來自零售銀行業務，主要由於高利率環境對信用卡及貸款的還款能力構成壓力。集團預計2025年的信貸減值情況將有所改善，特別是現正積極轉向服務更多高淨值客戶群。渣打集團預期不良貸款率將維持在30至35個基點的歷史均值水平，我們認為此估算偏向保守；相信信貸表現應可超出預期。

資本方面，渣打的資本結構亦非常穩健。截至2024年底，核心一級資本充足率為14.2%，高於13%至14%的目標區間，以及監管要求的10.5%。考慮到近期宣布的15億元股份回購計劃，調整後的核心一級資本充足率比率仍達13.6%，屬於健康水平。我們認為比率將會持續維持在相若水平。考慮到現時已有的資本緩衝，以及集團持續盈利的能力，有助進一步增加資本，我們認為渣打的資本狀況在未來仍然穩健。

表二：渣打集團信貸比率與資本指標

債券投資

由於渣打集團目前營運表現穩定，資本緩衝亦屬充裕，我們認為整體違約風險屬可控範圍。我們的債券平台上目前提供多張渣打集團發行的債券，包括優先無抵押債券、二級資本債券，以及額外一級資本債券（AT1）。渣打集團的信貸評級為 BBB+／A（標準普爾／惠譽），屬高投資級別。

作為全球系統重要性銀行（G-SIB），渣打發行的債券均設有彌補虧損觸發機制（Loss Absorption Event）。這意味著若觸發相關條款時，債券有可能被削減或轉換為普通股的風險。

在資本結構中，三類債券的清償優先順序依次為：優先無抵押債券的清償順位最高，其次為二級資本債券，而AT1債券則位於最低。因此，AT1 債券的風險程度最高，亦相應提供較高的收益率。

其中，二級資本及額外一級資本債券為銀行補充資本的重要工具。由於此類債券在資本結構中排名次順位，其信貸評級低於發行人。投資者應特別注意，一旦債券觸發彌補虧損機制，債券可能會被強制轉換為普通股，或直接削減本金，導致投資人承擔部份或全部損失。

圖二：優先無抵押、二級資本，以及額外一級資本債券比較

對於尋求穩定收益的投資者，可優先考慮其優先無抵押債券（見表三），年期介乎 1 至 119年，淨到期收益率為4.4% 至 6.5%，相較於二級資本債券，收益率相對更具吸引力。

此外，多張優先無抵押債券設有贖回權條款，贖回日為到期日前一年。如發行人選擇不贖回，票息將根據美國一年期國債收益率加上初始信貸息差。

表三：渣打集團優先無抵押及二級資本美元債券

希望尋求港元債券機會的投資者，可考慮渣打發行的港元債券（見表四），目前的淨到期收益率約為3.9%。

表四：渣打集團優先無抵押港元債券

對於風險承受能力較高、尋求較高收益的投資者，可考慮渣打集團發行的額外一級資本債券（AT1），目前債券的淨當期收益率高達 8.0%（見表五）。由於 AT1 債券在資本結構中清償順位排名最低，風險程度較高，債券價格亦較容易受利率及債息波動影響。債券不設到期日及設有可贖回的條款，發行人可發行五年後贖回。如未被贖回，票息將每五年重設一次。額外一級資本債券提供較高的收益率，但風險亦相對較高。此外，發行人亦有權在不構成違約的情況下暫停派息，投資者不得追索未獲派發的利息。

表五：渣打集團額外一級資本美元債券

相關風險

全球經濟增長放緩、地緣政治風險升溫，加上貿易政策不確定性上升，均可能對跨境業務構成壓力，進一步影響貸款表現與資金回籠。

在高利率環境支持下，渣打近年實現淨息差擴大，有助提升整體利息收入表現。然而，若2025年展開持續減息週期，市場利率下行將可能壓縮其淨息差空間，令利息收入面臨下行壓力，繼而影響整體盈利能力。

此外，渣打集團發行債券設有彌補虧損的觸發條款，若英國監管機構判斷集團陷入經營危機時，可行使權利把債券全數或部分撇賬，或轉換為普通股。

總結

在2024年度，渣打集團的總收入錄得強勁增長。儘管聯儲局於2024年第四季三度減息，渣打集團依然能維持淨息差呈上升趨勢，全年增長達約1.9%。

渣打集團的信貸表現維持穩定，全年不良貸款率與往年相若，為19個基點。考慮到現時已有的資本緩衝，以及集團持續盈利的能力，有助進一步增加資本，我們認為渣打的資本狀況在未來仍然穩健。

平台目前提供多張渣打集團發行的債券，包括優先無抵押債券、二級資本債券，以及額外一級資本債券（AT1），目前債券的淨當期收益率高達 7.9%。

風險披露聲明