每週債券熱點：長江基建千億套現核心資產—5.3% 收益率的美元永續債，是否避險的好選擇？

• 長江基建2025年的總收入按年增長6.9% 至416.8億元，出售英國能源網路雖減少經常性收益，但回籠資金將加速集團轉型至具潛力的新能源領域，爲收入增長鋪路。

• 憑藉出售資產後的440億元現金，長江基建將進入淨現金狀態，違約風險下降，信貸表現十分強韌。

• 三張美元永續債的淨當期收益率約5.3%，適合追求穩定現金流，同時可承受價格波動的投資者。

美國與伊朗衝突升溫令全球市場震盪，香港投資者急尋穩定避險資產，作爲藍籌的長江基建，憑藉其遍佈全球的公用事業資產組合，一直是避險的好選擇。最近長江基建以1,100億港元出售核心資產 --- 英國能源網路，引發市場對長江基建營運表現的憂慮。本文將更新長江基建的近況。

長江基建集團（01038.HK，下稱「長江基建」）爲全球領先的基建投資公司，資產組合橫跨英國、澳洲、加拿大及歐洲大陸等發達市場，涵蓋電力配電、水務處理、燃氣網絡及可再生能源等受規管公用事業，當中於香港及中國內地核心資產有電能實業、澳洲的維多利亞電力網絡和英國能源網路等。長江基建透過長期持有優質基建資產，收取穩定費用及股息收入，有效分散單一市場的地緣政治及經濟週期風險。

英國業務強勁帶動，長建錄得連續五年溢利增長

長江基建在2025年的總收入達416.8億元，按年增長6.9%，稅前利潤亦按年微升2% 至88.4億元（見圖一）。升幅主要受惠於德國企業稅率下降和能源管理服務供應商ista併購後的強勁表現，使歐洲大陸業務的溢利貢獻明顯增長 58% 至9.6億元（見圖二）。相反，其他業務的溢利貢獻則大致持平，但銀行利息收入的下跌34% 至 3.6億，抵消了部分歐洲大陸的業務帶來的溢利增長。雖然稅前利潤升幅相對溫和，但長江基建的利潤自2020年起一直持續成長，於不同經濟週期中展現穩健獲利能力。

圖一 : 長江基建的總收入圖二 : 長江基建的業務溢利貢獻長江基建出售英國能源網路，著眼更高回報投資

長江基建領銜的財團於2026 年 2 月底同意將旗下的核心資產英國能源網路（UKPN）的全部股權以 1,108億元（105.5億英鎊）售予法國能源巨頭 Engie。財團於2010年以 58 億英鎊購入 UKPN，其中 長江基建持40% 股權，加上多年的溢利貢獻，是次出售 UKPN 的回報率相當不俗，將爲公司在2026年貢獻145億元的一次性非現金收益。

中長期而言，UKPN 一直是長江基建最重要的收入來源，在2024全年貢獻了17.5% 的經調整EBITDA，出售UKPN意味着失去一部分經常性收入，因此收入的增長取決於新投資機會。事實上，英國監管機構 Ofgem在ED2（2023年 - 2028年）下調基準權益回報率（Allowed Return）後，UKPN的監管股權回報率已經回落至8.6% ，未有ED1（2015年 - 2023年）的10.9% 吸引。在利潤率被壓制的情況下，UKPN被高價收購，可以讓長江基建騰出資金追求更高回報的項目。

*監管股權回報率（Return on Regulated Equity）是 Ofgem 爲保護消費者，對電網公司設立的回報上限。RoRE = 基準回報率 （Allowed Return）+  效率獎勵 + 其他營運激勵 + 融資/稅務表現

尤其是長江基建近年注重發展新能源業務，在2024年先後用75億元收購Phoenix Energy爲發展氫能鋪路，以及用35億元收購英國風力發電場等資產，所得資金可以幫助長江基建轉型新能源。在電車和數據中心推動的電力需求下，新能源業務更受惠於歐洲和英國政府的政策，比傳統能源更具投資潛力。因此，長江基建出售UKPN雖然有機會壓低中期收益，但根據管理層的轉型取向和投資往績，相信能爲長江基建找到更高回報率的投資機會，爲增加收入而鋪路。

長江基建出售UKPN套現後現金充裕、槓桿創新低

截至2025年底，長江基建的淨債務爲135億元，但在出售UKPN後，長江基建將獲得近440億元的現金回籠，轉成淨現金狀態，現金能夠完全覆蓋債務，違約風險降至歷史低位（見圖三）。另外，市場憂慮所得現金會用作派發特別息，對債券投資者不利，但長江基建過往多次出售核心資產，均未有類似的派息紀錄，相信是次交易所得現金仍會用作償還債務和投資新項目，有助降低債務水平。

圖三: 長江基建的淨債務長建2025上半年錄得營運資金31.8億元，按年下跌4%，主要因爲聯營及合資公司股息發放率由2024年上半年的68%降至59%，抵消了純利攤佔上升帶來的正面貢獻，令現金流入收窄。儘管如此，淨債務／營運資金*比率仍維持在健康的2.2倍水平，充分反映長江基建穩健的償債能力及強韌的現金流結構。

*營運資金（Funds from Operations ）= 經營活動之淨現金流入 + 聯營公司和合資公司的現金股息流入

長江基建債券值得投資嗎？

總括而言，長建依託全球防禦性基建業務與充裕現金，展現信貸可靠性。目前平臺上有3張由長建發行的美元永績債券，提供5.2 至 5.4% 的淨當期收益率（見表一）。目前長建的發行人評級爲A/A（標準普爾/ 惠譽），債券信貸評級則爲BBB / N.R（標準普爾/ 惠譽），屬於投資級別。

值得留意的是，其中「CKINF 4.850% Perpetual Corp (USD)」已在可贖回期當中，另外兩張債券亦接近可贖回日，就現時低於 100元的債價而言，長建贖回債券的可能性較低。另外，三張債券均爲固定票息（Fixed-for-Life）債券，即票息會永遠保持不變，發行人亦缺乏誘因贖回，本金回收的不確定性較高。不過，即使贖回機會有限，債券目前的當期收益率仍具吸引力，適合追求穩定現金流，同時可承受價格波動的投資者。

表一: 長江基建發行的債券

債券名稱	年期	投資者買入價	淨當期收益率（永續債）	債券信貸評級（標準普爾／惠譽）
CKINF 4.850% Perpetual Corp (USD)	永續債	87.7	0.054	BBB/N.R
CKINF 4.000% Perpetual Corp (USD)	永續債	73.2	0.052	BBB/N.R
CKINF 4.200% Perpetual Corp (USD)	永續債	77	0.052	BBB/ N.R
資料來源：FSMOne 數據截至2026年3月19日

投資者在投資前需要先瞭解永績債與固定年期債券在計算回報率上的分別，詳情可參考文章〈如何計算永續債券的收益率？〉。

投資者亦需注意以下幾項條款（見表二）：

自主延遲條款（Optional Deferral），發行人可在不構成違約的情況下延遲派息。自主延遲條款亦可分爲:

一、累積（Cumulative），每次延遲的利息會累積，直至發行人付清。

二、非累積（non-cumulative）延遲的利息永遠取消，投資者無法在未來追討。

股息制動機制（Dividend Stopper），發行人未有派發票息予債券持有人，公司則無法宣佈分派普通股股息，也不能回購股票。

股息推動機制（Dividend Pusher），發行人只要在觀察期（長江基建的債券爲派票息前三個月）內向普通股東派發股息或回購股票，就必須向永續債投資者派付利息。

表二: 長江基建永續債條款

債券名稱	可贖回	自主延遲條款	股息制動機制	股息推動機制
CKINF 4.850% Perpetual Corp (USD)	2022年8月23日以後每六個月，贖回價爲100元	累積	✓	✓
CKINF 4.000% Perpetual Corp (USD)	2026年7月29日以後任何時間，贖回價爲100元	累積	✓	✓
CKINF 4.200% Perpetual Corp (USD)	2026年6月2日以後任何時間，贖回價爲100元	累積	✓	✓
資料來源：FSMOne 數據截至2026年3月19日

長江基建債券當中有什麼風險？

長江基建的收入及溢利以港元計算，但英國、澳洲、加拿大等核心資產營運以外幣計價 。當這些外幣兌港元貶值時，即使當地業務收入穩定，換算回港元後的報告數字仍會下調，降低公司的實際回報。長江基建亦透過貨幣掉期及當地借貸等措施對衝匯率風險，相關金融資產的收益和虧損亦會反映在財務報表上，影響溢利的穩定性。

長江基建出售核心資產UKPM後，需要尋找回報率相似，甚至更高的投資標的，以填補UKPN貢獻的經常性收入。新投資部署需時，加上新的投資回報率可能未及UKPM，拖累收入增長。

長江基建的債券爲永績債，較固定年期債券缺乏本金回收的確定性，亦在升息環境中，有更大的價格波動性。另外，自主延遲條款讓發行人可選擇延遲派息，中斷投資者的現金流。當公司清盤時，由於永績債屬後償債券，索償順序相對較低，可能影響回收價值。

長江基建2025業績總結

長江基建2025年的總收入按年增長6.9% 至416.8億元，出售英國能源網路雖減少經常性收益，但回籠資金將加速集團轉型至具潛力的新能源領域，爲收入增長鋪路。

憑藉出售資產後的440億元現金，長建將進入淨現金狀態，違約風險下降，信貸表現十分強韌。

三張美元永續債的淨當期收益率約5.3%，適合追求穩定現金流，同時可承受價格波動的投資者。