無懼回調！股神巴菲特再發日圓債加碼投資日股？

在4月中，股神巴菲特旗下的巴郡宣布發行2,633億日圓債券，這是該公司自2019年以來規模最大的一次發債。巴郡選擇將債券分七批發行，而債券的年限從3年到30年不等。由於這次集資規模巨大，引起了市場的關注，市場認為巴菲特計劃再次發債，以籌集資金進一步增持日本股票。

另外，值得注意的是，回顧今年2月巴菲特所發布的股東信，他在信中表示有意繼續長期持有日本五大商社的股份，並透露計劃將這些投資長期持有10年至20年。此外，在信中他還提及，若時機成熟，他打算將每家日本商社的持股比例增加至9.9%，從中顯示了巴菲特對這些企業的堅定信心。

事實上，自從我們去年初將日本股市的星號評級從3.5星上調至4.0星「非常吸引」以來，代表日本股市的日經225指數已經累積超過40%的增長（截至2023年4月30日）*，並且在今年3月22日創下歷史新高。

儘管最近地緣政治風險、全球通脹反彈導致債券收益率回升，以及美國總統大選的不確定性令全球股市產生回調壓力，其中日經225指數由高位已經調整約10%。然而，考慮到我們相信推動日本股市的結構性因素尚未完全反映在股價上，我們相信現在的日本股市仍具備足夠的條件，有潛力繼續實現長期增長。

日本走出20多年的通縮陰霾

日本央行最近的議息會議宣布結束負利率時代，這表明日本經濟格局正在面臨顯著轉變。同時，這也標誌着日本經濟正逐步擺脫「失落的十年」時代，並朝着結束長期通縮的局面並邁向通脹的方向發展。

根據最新的數據，3月份的核心消費者物價指數顯示，當地通脹連續24個月保持在或超過2%的目標水平。此外，今年日本最大工會組織公布的2024年春季勞資談判（被稱為「春鬥」）結果顯示，當地勞工的工資增長超出預期，平均加薪幅度為5.28%，創下33年來的最高增幅（見圖一），亦比去年的3.58%的增長更為顯着。這表明當地物價上漲和勞動市場轉趨緊張的情況促使工會組織和企業提高工資水平。

圖一：日本「春鬥」的平均工資上漲幅度為1991年以來的最高水平如此龐大的工資增長預計將促進本地消費活動，從而支持日本整體經濟的增長。除了受益於本地消費者需求的提升外，當地企業還可以在通脹環境中提升價格，這將有利於它們的利潤和收益增長。從中可見，良性工資增長所引發的一系列連鎖反應使得當局對日本的經濟前景更有信心，認為當地能夠實現可持續2%的通脹目標。

由於日本經濟已經持續維持通脹較長時間，這種持續的通脹情況將令當地人的投資偏好發生變化。過去，日本的通縮局勢使得當地人的投資傾向更加保守。然而，由於現在持續的通脹導致市民的購買力下降，為了維持他們資產的購買力，當地人將更有動力尋求風險較高的投資工具，例如股票，以保護他們的資產價值。經過數十年的通縮環境後，日本股市的復甦刺激了投資者的投資動機。

日本央行進行貨幣政策正常化，無阻日股經濟表現持續造好

儘管日本央行最近結束了多年來的負利率環境，然而在終止負利率後的記者招待會上，當局強調將繼續維持「寬鬆」的貨幣政策立場。這意味着當地的貨幣政策環境仍然有利於日本股市的表現。

當局對於貨幣政策的審慎推進，反映了他們在提高利率方面的謹慎態度，從中反映當地經濟對貨幣政策正常化所產生的不利影響相對有限。儘管我們預計央行大機會在今年進一步加息，不過相對於其他主要成熟市場，日本的利率仍然處於相對較低的水平。

考慮到日本家庭和大型企業擁有強勁的資產負債表，借貸成本以緩慢的速度上升對它們的負擔相對較小。根據2023年底的數據，日本家庭的資產配置中有超過五成的比重是現金，遠高於美國和歐洲家庭的平均水平（看圖二）。同時，日本企業的現金水平也相當充裕。以日經225指數中的企業為例，超過三成的非金融公司保持淨現金流，這在眾多成熟市場中也名列前茅。

圖二：日本家庭持有充裕的現金水平此外，我們相信央行轉向貨幣政策正常化並不會削弱日本的長期投資吸引力。這是由於相較於其他成熟市場，日本企業在資本效率方面，例如股本回報率（ROE），表現仍然較為落後。

有見及此，自從去年以來，東京證券交易所提出的企業治理改革行動一直在進行，改革行動旨在改善日本上市企業的資本效率並解決長期被低估的問題。隨着相關政策的實施，我們預計將會有更多企業積極進行股份回購和增加派發股息，以提升股本回報率。這些措施有望成為結構性驅動因素，進一步提升日本股市的投資價值。

投資啟示：日本股市擁有多年的增長潛力

根據我們的預測，我們預期日經225指數在2026年的目標價為48,000點，這相當於約25%的潛在升幅（截至4月30日）。儘管日本股市最近面臨較大的回調壓力，但基於上述提到的長期結構性因素，我們仍認為日本股市具有相當不俗的投資價值。

考慮到日本央行對貨幣政策正常化的謹慎態度、日本經濟增長的結構性轉變、當地企業改革政策的推動，以及巴菲特旗下的巴郡最近發債集資等正面因素的推動，是次短暫的回調為長期投資者提供了更具吸引力的投資機會。對於之前錯過了日股早期升幅的投資者來說，現在出現了難得的趁低吸納機會。

表一：相關投資產品