
雪佛龍擬以股份收購PDC Energy
5月22日,美國大型能源公司雪佛龍(Chevron)宣布將會收購PDC Energy(PDCE),是次交易將會全數以雪佛龍的新股作為代價,總代價為63億美元,持有一股PDCE的股份將獲得0.4638股雪佛龍的股份(以5月19日兩者過去十日平均收盤價所計算)。雪佛龍目標在年底前完成交易。
消息公布後的第一個交易日,PDC Energy的股票及債券「PDCE 5.750% 15May2026 Corp (USD)」分別上升約7% 及5%。
雪佛龍尋求增長 雙方皆能創造股東回報
是次收購動機不難理解,雪佛龍既打算尋求產量及規模上的增長(收購將提升雪佛龍約10% 的探明儲量),亦是典型的「高估值買低估值」的併購邏輯,雪佛龍的估值明顯較PDCE為高(表一),這一般對雙方股東有利。
表一:雪佛龍及PDC Energy併購公布前估值
| 雪佛龍 | PDC Energy | |
| EBITDA*(億美元) | 526.8 | 23.9 |
| 自由現金流*(億美元) | 242.3 | 8.8 |
| EV / EBITDA(企業價值/EBITDA) | 5.7x | 3.0x |
| P / FCF(總市值/自由現金流) | 12.2x | 6.6x |
| *取自彭博共識對2023年的預測 資料來源:彭博財經、公司公布、奕豐金融編纂 數據截至2023年5月19日 |
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PDCE債券違約風險將大幅降低 投資者可進場捕捉潛在升幅
從現時雪佛龍及PDCE股價可見,目前PDCE股價對比起收購價只有約1.9% 的折讓,反映這次併購成功機率甚高。不過,債券市場這邊未完全有效反映,PDCE債券收益率仍高出雪佛龍約1.3% 的水平(表二)。
表二:雪佛龍及PDC Energy的2026年債券
| 債券名稱 | 發行人 | 發行人信貸評級 (標準普爾) |
剩餘年期 | 參考賣出價 (投資者買入價) |
淨到期收益率 |
| PDCE 5.750% 15May2026 Corp (USD) | PDC Energy | BB | 2.9 | 99.8 | 5.5% |
| CVX 2.954% 16May2026 Corp (USD) | 雪佛龍 | AA- | 2.9 | 95.8 | 4.2% |
資料來源:FSMOne、奕豐金融編纂 數據截至2023年6月12日 |
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若我們以雪佛龍現時的收益率反推,PDCE債券價格有望達到 $103.4,潛在升幅有3.6%(這未計及持有期間的應計利息),已較股價現時的折讓為高。更何況一旦收購失敗,債券的下行風險理論上較低,且投資者可把債券持有至到期。因此,投資者可把握機會進場,以捕捉PDCE債券的潛在升幅,並可考慮在收購完成、債價上升後賣出。
油公司併購愈來愈常見 Vital Energy可能為收購方目標之一
現時大型油公司與中小型油公司的估值分化嚴重,大型油企現時享受較高估值,再加上過去一年半的高油價環境,令油公司手上有充裕資金及實力向中小型油企提出併購(表三),我們相信油公司併購將愈來愈常見。
表三:部分近期油公司的併購交易一覽
| 公布日期 | 收購方 | 被收購方 | 收購方的預測EV/EBITDA | 被收購方的預測EV/EBITDA | 交易代價 |
| 6/9/2022 | 戴文能源 (Devon Energy) |
RimRock Oil and Gas | 5.4x | 2.2x | 8.65億美元 |
| 6/28/2022 | Earthstone Energy | Titus Oil & Gas | 2.7x | 1.9x | 5.75億美元及390萬ESTE股份 |
| 8/9/2022 | 戴文能源 (Devon Energy) |
Validus Energy | 4.0x | 2.0x | 18億美元 |
| 9/6/2022 | EQT Corp | THQ Appalachia I LLC | 3.7x | 2.3x | 52億美元 |
| 10/11/2022 | Diamondback Energy | FireBird Energy | 4.3x | 3.0x | 7.75億美元及586萬FANG股份 |
| 11/2/2022 | 馬拉松石油(Marathon Oil) | Ensign Natural Resources | 4.7x | 3.4x | 30億美元 |
| 11/16/2022 | Diamondback Energy | Lario Permian | 5.4x | 3.3x | 8.5億美元及418萬FANG股份 |
| 2/28/2023 | Riley Exploration Permian | Pecos Oil & Gas | 3.2x | 3.4x | 3.3億美元 |
| 4/3/2023 | Ovinitiv | EnCap Investments | 3.1x | 3.7x | 31.3億美元及3,260萬OVV股份 |
| 5/22/2023 | 雪佛龍(Chevron) | PDC Energy | 5.7x | 3.0x | 4,100萬CVX股份 |
| 資料來源:公司公布、彭博財經、Bison Interest、Bayou City
Energy、Peters & Co、奕豐金融編纂 *估值數據為公布日期前一個交易日 數據截至2023年5月22日 |
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這些紀錄顯示同儕或有較大機會收購處於低估值的油公司,當中可能包括Vital Energy(VTLE),VTLE的預測EV/EBITDA 只有2.0倍,為同儕之中偏低的水平, 因此VTLE可能為收購方的潛在目標之一。
如表四所示,現時VTLE的信貸評級只有B(標準普爾),普遍有能力出手收購VTLE的同儕信貸評級應該高於VTLE的評級。若VTLE在未來被同儕收購,VTLE的債券會有不俗的上漲空間。這與上述PDCE債券原理相同,皆因VTLE原有債務將成為收購方的債務之一,其債券違約風險就會降低,從而帶動債券表現。
表四:Vital Energy的債券
| 債券名稱 | 剩餘年期 | 債券信貸評級 (標準普爾) |
投資者買入價 | 淨到期收益率(%) | 淨贖回收益率(%) |
(債券快線成員) |
1.6 | B | 100.4 | 8.9% | 8.0% (2024年1月) |
| VTLE 10.125% 15Jan2028 Corp (USD) | 4.6 | B | 98.5 | 10.5% | 10.0% (2026年1月) |
| VTLE 7.750% 31Jul2029 Corp (USD) | 6.1 | B | 84 | 11.1% | 9.1% (2026年7月) |
資料來源:FSMOne、奕豐金融編纂 數據截至2023年6月12日 |
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風險披露聲明
投資債券的主要風險
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投資高收益債券的主要風險
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| 具有某些特點的債券 某些債券可能別具特點及風險,投資時須格外注意。這些債券包括:
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附注
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