每週債券熱點：波音營運未來可期，債券為您提供6.2%收益率！

波音是全球最大民航機製造商之一，業務分為三大分部：商用飛機（Commercial Airplanes）、國防、太空與安全（Defense, Space & Security）及全球服務（Global Services，提供售後及數字服務）。2026年第二季，三大分部收入佔比為48%、30%及22%（見圖一）。過去數年波音先後經歷安全與品質危機、勞資糾紛及供應鏈瓶頸，但隨着近期飛機產量爬升、新客機認證推進，加上自由現金流指引逐步兌現，公司信用基本面正處於明確的修復拐點。

我們認為，盈利改善主要受惠於交付量提升、單位現金利潤回升、定價改善及固定成本攤薄。商用飛機營運利潤率為負2.7%，虧損主要來自產量爬升期的成本；國防業務因空軍一號（VC-25B）項目產生了2.8億元減值而拖累利潤率。此外，波音於2025年末將旗下導航子公司 Jeppesen及相關資產ForeFlight、 AerData 等資產出售予私募基金公司 Thoma Bravo，交易金額接近100億元。不過撇除這些一次性損益後，波音依靠出售飛機的收入及盈利仍能保持上升趨勢。

由於波音大部分業務來自客機及軍機銷售，故下文將對其作分析。

波音客機VS.空中巴士 波音更具競爭力

作為擁有數十年經驗的飛機製造商，波音客機不論負重抑或續航性能均為良好，一直受航空公司歡迎。在區域航線市場，經歷了近多年的宕代，波音推出更新版窄體機737MAX，應對空中巴士的新型窄體機A320neo，其最大載客量及航程都比A320neo更勝一籌；而波音針對洲際航線推出全新寬體機777X，特色為航空公司可根據其需要，選擇高續航較低載客量（777-8）或高載客量較低續航（777-9）的子型號。可以肯定的是，有賴於波音引擎供應商通用電汽最新產品GE9X破紀錄的推力，777-8和777-9的最大起飛重量（MTOW）比空中巴士 A350-1000更高（見表一），意味着每程航班可裝載更多乘客或貨物。

表一：波音與空中巴士各大客機產品參數比較

	波音737MAX8	空中巴士A320neo	波音777-8	波音777-9	空中巴士A350-1000
載客量	兩艙178	兩艙180	兩艙425	兩艙450	三艙410
續航航程（公里）	6,480	6,300	17,594	14,820	16,100
MTOW（公斤）	82,600	79,000	365,140	351,530	322,000
資料來源：波音、空中巴士、奕豐金融編纂 資料截至2026年8月25日

波音客機本年認證進度報捷：737MAX與777-9離投產更近一步

波音在經歷客機安全爭議後，旗下新產品取證逐漸步入正軌。各機型交付進程如下：

737MAX短體版：2026年8月，美國聯邦航空總署（FAA）向波音簽發 737MAX短體版（737-7） 的修訂型號認證，正式批准該機型投入商業服務，結束近十年的認證進程（見表二）。

加長版737-10： 2026 年 7 月完成最後一次認證試飛，現進入開發保證審查與系統安全評估收尾，並向 FAA 提交最終數據；波音維持2026 年取證目標。

旗艦寬體機777-9：FAA 型號檢驗授權（TIA）進度亦不俗，4A階段（結冰測試）早前獲批；4B階段（規模最大的系統級測試批次）於 6 月 8 日獲批並進行中；其後尚須完成第五階段—300 飛行小時的功能與可靠性測試，以及雙引擎延程飛行 （ETOPS，模擬其中一個引擎失效時能否飛抵最近備降機場） 演示，方可取得型號認證，波音重申維持2027年交付啟動客戶的目標。

波音取得F-47戰機訂單，為國防業務注入強心針

國防業務過去數年一直是波音的失血點，多個固定價格合約接連計提減值，拖累集團整體盈利。而轉機出現在 2025 年 3 月：波音擊敗洛歇馬丁，奪得美國空軍第六代戰機計劃的合約，機型定名 F-47，合約以工程與製造發展（EMD）階段計價值逾 200 億元。這是波音多年來最重要的一場競標勝利，不僅為其聖路易斯戰機生產基地續命，更確立了集團在未來數十年美軍軍機體系中的核心供應商地位。

F-47 項目進度及預算規劃大致符合預期

撥款大幅增長：F-47項目已於 2026 年獲約 30.5 億元撥款，美國空軍在 2027財政年度預算中進一步申請 50.3 億元，按年增幅達 65%

試飛進程良好：首架試飛機已投入製造，官方維持 2028 年首飛的時間表。可見除客機業務外，波音軍機業務亦見起色，營運基礎愈趨穩固。

波音積壓訂單持續增加，交付速度保證未來數年收入

隨着認證問題迎刃而解，波音下一步需要確保飛機可以順利交付。截至第二季末，集團總積壓訂單（backlog）升至歷史新高的 7,153 億元，較 2025 年底增4.8%（見圖三），其中商用飛機佔 5,967 億元（約 83.4%），涵蓋逾 6,200 架飛機，另國防、太空與安全部門及全球服務部門分別佔 853 及 328 億元，相信原因為全球引擎核心零件供應仍然緊張。

圖三：波音積壓訂單

根據波音 2026 年第二季業績公告，波音交付 171 架商用飛機，連同首季的 143 架，為 2018 年以來最強勁的上半年。細看訂單結構，第二季錄得 246 架淨訂單，客戶包括大韓航空、達美航空等巨頭。另外，管理層預期積壓訂單中約62%可於2030年前轉化為收入，餘下部分交付期更長，意味這批訂單的能見度橫跨接近十年。我們認為，萬一未來兩三年全球航空需求出現週期性回落，波音的生產計劃亦不會立即失去支撐，波音集團已經基本上脫離了疫情帶來的需求面風險。

波音信貸質素繼續改善，為債券提供保障

踏入2026年，波音的信用更趨穩健，現金流由多年由消耗轉為創造。波音於上半年營運現金流達14.0億元，主要受惠於交付量上升及有利的營運資金變動（客戶預收款增加），以及46.6億元延遞收入。我們認為當中關鍵驅動力包括737產量正向每月52架爬升、787亦朝每月10架邁進，固定成本得到有效攤薄。雖然2026年首兩季錄得了8.2億元淨現金流出，但這是因為波音正在積極償債，兌現管理層減債承諾，造成了財務現金流較大流出。

去槓桿方面，波音淨負債由2025年末的541.0億元大減15.2%至2026年第二季的459.0億元（見表二）；淨負債率由4.5倍降至4.2倍，隨着未來更多產品取得認證及交付速度加快，預計集團槓桿可望得到持續改善。流動性方面，截至2026年第二季，波音持有現金儲備193億元，雖然比去年末減近33%，但集團另有100億元完全未動用的循環信貸額度，合共近300億元流動性緩衝，遠高於其約46億元的短期債務。加上集團可動用資本市場再融資能力，即使在自由現金流尚未全面轉強的過渡期，波音的流動性仍算充裕。

表二：波音信貸指標

債券投資

目前，我們平台上提供共六張不同年期波音美元債券，淨到期收益率為3.5%至6.2%（見表三）。考慮到穩固的市場地位、明確的去槓桿及評級上行潛力，波音的發行人與債券信貸評級同為 BBB- ／ BBB-（標準普爾／惠譽），仍屬投資級別。投資者如追求穩定回報可留意較短年期債券，期望較高收益的投資者可留意更長年期債券，以捕捉波音良好業務前景帶來的潛在收益。

相關風險

777-9 仍處認證最後階段，波音與 FAA 對完成時點表述不一，前者指年底前完成試飛，後者稱或滑入 2027 年初。若延誤，2027 年交付目標及現金流拐點將同步後移，早前波音亦受如阿聯酋航空等下游供應鏈買家的猛烈抨擊。

波音現有客機的增產均須 FAA 同意。引擎供應仍是 787 增產的樽頸，任何一環延誤，交付節奏與固定成本攤薄效果將同時受挫。

空軍一號（VC-25B）本季再計提 2.8 億元減值，反映固定價格合約的成本超支問題未除。F-47 屬研發階段，歷來是波音減值重災區，短期難為現金流作實質貢獻。

總結

波音上半年交付 314 架，為 2018 年以來最強勁半年，帶動收入按年增 10.7%；營運利潤亦大升，固定成本攤薄成效初現，多年虧損局面終告扭轉。

波音上半年償還債務 83.8 億美元，總負債及淨負債均得到有效削減；現金儲備連同 100 億未動用信貸額度近 300 億，遠高於 46 億短期債務。

我們平台上提供共 6 張不同年期波音美元債券，淨到期收益率為3.5% 至 6.2%，可作為投資者配置航空產業相關的債券。

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