每週債券熱點：零售巨擘沃爾瑪，債券提供高達5.5%收益率！

內容重點：

• Walmart憑藉龐大的零售規模，加上來自會員費及廣告等高利潤、經常性收入，有效穩定現金流，抵禦油價帶動的成本波動。

• Walmart維持25.6% 的總債務/總資產比，並將淨負債率改善至63.0%，維持債務在可控水平。

• FSM Global平台上上架了四張Walmart發行的美元企業債券，年期為2.0至26.8年，收益率最高可達5.5%。

沃爾瑪（證券代號：WMT，下稱「Walmart」）在19個國家擁有超過10,900間實體門店及數碼平台，每週服務約2.8億名顧客，是全球商業巨擘。集團的龐大業務主要來自三大核心分部：Walmart US、Walmart International及Sam's Club US。其商業模式是以微薄的零售毛利，換取龐大的銷售量，令Walmart在全球供應鏈中擁有顯著的議價能力。

Walmart憑藉高客戶黏性，利潤得以維持增長

與所有企業一樣，關稅對Walmart的成本構成壓力。儘管Walmart嘗試吸收上漲的成本，仍需輕微加價部分商品以保障利潤率。連同其他宏觀經濟壓力，在2026財年（截至2026年1月31日止）的銷售成本按年上升4.6% 至5,354億美元（下同）。

儘管價格上調，消費者忠誠度依然非常穩固，Walmart總收入按年增長4.7% 至7,132億元。在顧客交易量及平均消費金額持續增長的推動下，此增長勢頭延續至2027財年第一季，總收入按年增長7.3%至1,778億元。

按業務看，Walmart US仍是最主要的業務，佔總收入68.1%， 業務收入按年增長4.4%至4,856億元。Walmart International則貢獻1,320億元（佔總收入18.5%），按年增長7.0%。Sam's Club US貢獻餘下的955億元（佔總收入13.4%），按年增長3.2%。

雖然Sam's Club是佔比最小的分部，但其會員制模式使其有別於傳統零售。預先繳付的年費帶來可預期且高利潤的收入，為集團盈利提供了穩固的底部支撐。同樣的模式亦用於其數碼業務，包括Walmart+ 訂閱及Walmart Connect。在2027財年第一季，全球會員費收入按年急升17.4%，有效增強了現金流的可預測性，並支持集團長遠的債務償付能力。

另一方面，人工智能帶動的顧客互動提升，亦促使平台賣家增加廣告投放。因此，全球廣告業務按年大增37%，單是Walmart US分部便錄得36% 的按年增幅。

圖一：Walmart各分部收入

Walmart擁有營運及現金創造能力，為業務帶來保障

在2027財年第一季，營運利潤按年增長5%至75億元。Walmart的運輸成本因油價上升，令利潤率略受擠壓。不過，Walmart不斷擴大的高利潤廣告、會員及平台收入組合，抵銷了燃料成本的升幅，令營運利潤得以增長。回顧集團過去五個財年的營運利潤率（見圖二），Walmart的薄利多銷策略即使在貿易成本上升期間，仍有效保持穩定。除2023財年因一次性訴訟相關費用而下跌外，利潤率一直穩守於約4.2% 的水平，穩定支撐其現金創造能力。

圖二：Walmart 五年經營溢利及經營利潤率趨勢

2026財年全年的自由現金流（FCF）按年增長17.9% 至149億元。值得留意的是，自由現金流卻在2027財年第一季轉為負19億元，除了因為春夏銷售旺季前增加存貨的季度性影響外，Walmart 亦增加了17億元的資本開支以擴充業務（見圖三）。

圖三：Walmart自由現金流

Walmart持續把部分資本開支投放於AI及自動化，當中最受矚目的是應用程式內置的AI購物助手Sparky。使用Sparky的顧客消費金額較非用戶高出約35%，每週活躍用戶更在最近一季內倍增；Sparky亦已嵌入ChatGPT及Google Gemini，讓顧客可直接選購及加入購物車。另外，自動化目前已覆蓋Walmart在美電子商務約一半的訂單處理量，並計劃今年內擴展至更多設施。管理層表示，電子商務交易的利潤率因自動化的成本削減已升至雙位數。因此，除了Sparky帶動的收入增長外，電子商務更為利潤率提供了結構性的提升動力。

Walmart具備合理的債務水平及流動性

截至2026年4月尾，總債務（包括融資及經營租賃負債）為742億元。總債務／總資產比維持於25.6%，債務水平按年大致穩定。總債務按年增加的70億元，主要源於短期貸款上升51億元，為第一季存貨累積所作的季節性融資，而非信貸質素的結構性的惡化。Walmart持有107億元現金及現金等價物，淨負債為635億元，淨負債率為63.0%，較2026財年第一季的64.1% 略為下降，可見Walmart的財務結構正在改善。

表一：Walmart的債務水平

雖然Walmart經的債務水平略有上升，但其利息覆蓋率達到15.7倍，反映盈利相對於其債務及利息負擔仍然足夠，債務違約風險維持在低水平（見表二）。

表二：Walmart債務償付能力

債券投資

考慮到Walmart穩定的營運基礎及良好的現金生成能力，標準普爾目前給予其債券及發行人「AA」投資級別評級，展望為穩定（見表三）。我們平台上亦上架了四張Walmart發行的美元企業債券，年期為2.0至26.8年；憑藉其頂級的AA評級，這些債券的收益率雖略低於部分非必需消費行業同儕，但信貸質素更高、防禦性更強（見圖四）。追求穩定收益的投資者可留意當中收益率最高（約5.5%）的「WMT 4.500% 15Apr2053 Corp (USD)」。

表三：Walmart發行的美元債券

圖四：企業收益率曲線比較

相關風險

Walmart作為依賴薄利多銷的零售龍頭，若遭遇經濟放緩、通脹或關稅上漲，且因Amazon和Costco等激烈競爭而無法轉嫁成本，其利潤率和償債能力將面臨壓力。

同時，Walmart正加速發展電商、會員及廣告等數碼生態系統。雖然這能帶來龐大的數據優勢，但也使其面臨嚴格的私隱監管與網絡安全威脅，一旦發生數據洩露，將面臨巨額罰款並重創品牌信任。

Walmart欲改善利潤與信貸狀況，關鍵在於擴大高利潤的廣告、會員及自動化業務。然而，目前的高額資本開支已導致第一季自由現金流轉負，若這些新業務擴張受阻或自動化進度延誤，預期的結構性信貸與現金流改善將會延後兌現。

總結

沃爾瑪規模優勢與高利潤收入，穩固盈利根基：憑藉龐大的零售規模，加上來自會員費及廣告等高利潤、經常性收入，有效穩定現金流，抵禦消費開支的週期性波動。儘管國際關稅帶來成本上升壓力，消費者對沃爾瑪高性價比的忠誠度仍推動收入按年增長7.3%。

公司具保守的資本結構緩衝信貸風險：憑藉頂級AA信貸評級支持，Walmart維持25.6%的負債對資產比率，並將淨負債對股東權益比率改善至63.0%，令資產負債表槓桿保持在極為可控的水平。

我們平台上亦上架了四張Walmart發行的美元企業債券，年期為2.0至26.8年，收益率最高可達5.5%。

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