債券更新：旭輝集團—能顧及不同債權人需要的境外債務重組方案（10月25日更新）

是次重組方案涵蓋旭輝的境外債券及境外貸款，涵蓋的債券包括由公司發行的10張境外債券、一張可換股債券及一張永續債（本金額合共約45.5億美元及應計利息）。境外貸款包括九筆雙邊貸款及四筆銀團貸款（總貸款額合共約23.1億美元及應計利息）。

簡單而言，每位債權人可自由地把本金分配至選項一至五（包括選項中的A及B），以獲得新債券、強制可換股債或貸款作為重組代價。

不過，若選項的認購金額超出上限，集團會按比例將超出的金額分配選擇債券的持有人至選項2B（強制可換股債+中年期債券），及分配選擇貸款的持有人至選項5（美元或人民幣長年期貸款）。在指定期限內未作出選項選擇的債權人亦將自動被分配至選項2A（強制可換股債）或選項5（圖一為修訂前的方案選項）。

此外，若選項 1A或4A 認購金額低於規模上限的 25%，選項將被取消，此選項的債權人將會被分配至選項2B。若選項 1B或4B 認購金額低於規模上限的 25%，選項將被取消，此選項的債權人將會被分配至選項5。

另外，若選項沒有被取消，而選項 1及選項 4的總認購額均沒超出10億美元的選項規模上限，任何選項 A未認購部分將獲重新分配，以滿足選項 B 的任何超額認購，反之亦然。

圖一：重组方案的選項分配及取消機制（修訂前，不包括選項2A）

選項一：短年期債券或貸款

此選項下，債權人可獲得一張相當於本金額32%的零息新短期債券或貨款。新債券及貨款的年期為2年，但公司有權將年期延長至3年。在到期日，發行人將以100元贖回新債券或償還貨款。

要留意的是，發行人有權在重組生效日後第12個月底，以75元贖回或償還最多40%的債券或貨款。這代表選項一的債權人本金最少削減68%，最多削減71%。

選項2A：強制可換股債　或　選項2B：強制可換股債+中年期債券

選項2A債權人可獲得：

• 即時現金及
• 一張相當於本金額90%的4年期零息強制可換股債（MCB）

而選項2B債權人可獲得：

• 即時現金及
• 一張相當於本金額60%的4年期零息強制可換股債（MCB）及
• 一張相當於本金額30%的4.5年期中年期債券

即時現金：發行人把最少3,500萬美元按比例分配給選項二（不論2A或2B）的債權人，於重組生效日支付。由於超出其他債券選項的金額將轉至選項二，考慮到其他選項的規模上限，這意味著選項二的債權人約從能這個部分收回1%的本金。

另外，如果在重組過程中有費用節省，公司可以根據與債權人小組的協定，向選項二的債權人支付額外現金。

選項二（不論2A或2B）的強制可換股債（MCB）持有人可在發行日起，以每股1.6港元的轉股價轉為旭輝集團（股份代號：884.HK）的股票。值得留意的是，倘若 90 日的成交量加權平均價格（ VWAP） 達到每股5.0 港元，這將會觸發強制轉換機制，所有尚未轉股的餘下可換股債將自動以每股5.0 港元的轉股價轉股。

強制可換股債持有人可以在發行日後4年內隨時轉股，但需根據時間表轉股一定的累計比例（見表三）：

表三：強制可換股債的時間表及最低累計轉股比例

假設所有債券持有人均選擇債券選項，而所有債券選項（即選項1A、3、4A）均達到其規模上限，這個情況下可換股債券的發行本金額可達約30.6億美元。若以每股1.6港元的轉換價計算， 集團將會發行約149億新股，佔現時股份數目（約104億）約143%，意味着在強制可換股債券全數被行使後，股份持有人或面臨接近一倍半的攤薄效應。此外，由於公司亦有6,750萬美元股東貸款，可以每股0.4港元的轉股價轉為共13.2億公司新股，因此實際攤薄效應或會更大。

以旭輝集團現價每股0.35港元及最低轉換價計算，估計債權人可收回約21.9% 的強制可換股債券本金額（見表四）。

表四：強制可換股債的估計可收回金額

總括來說，以現時股價及每股1.6港元的轉換價計算，選項2A的債權人將削減約79%的本金，而選項2B的債權人將削減約56%的本金。由於可換股債的間接本金削減幅度不確定性較大，因此兩個選項的實際削減幅度仍存在變數。

值得一提的是，選項2B的本金削減較低，但選項包含一張中年期債券，這部分存在違約風險。因此，兩個選項實則是各有千秋。

選項三：長年期債券

選項三的債權人可獲得：

• 共享現金（Shared Cash）及
• 一張相當於本金額約100%的長年期債券

共享現金共有500萬美元，將按比例分配予選項3、5A及5B的債權人。雖然選項5並沒有規模上限，假設其他選項均達其規模上限，選項3、5A及5B的債權人大約分別能從共享現金分4期獲得共0.2%的本金。1/4的共享現金將在重組生效日以現金支付，而其餘的3/4將分三次在重組生效日後第0.5、1及2年分期償還本金。

另外，選項三的債權人可獲得相當於金額約100%的6年期長年期債券，但需留意以下幾個地方：

• 新債券的年期為6年，但公司有權將年期延長至9年：
• 若2024 年至 2029 年（共 6 年）累計權益合同銷售未達 1,800 億元，公司可將年期延長至 7 年
• 若2024 年至 2030 年（共 7 年）累計權益銷售未達 2,100 億元，公司可將年期延長至 8年
• 若獲得選項3中多於 66.7% 的債權人同意，公司可將年期延長至 9年
• 新債券的票息為2.75%，若債券的年期被延長，第6至9年的票息為3.0%
• 最初兩年，發行人可選擇將全部2.75%的年利息推遲至到期日支付。隨後的第2至4年，發行人必須支付0.5%的現金利息，並可選擇推遲支付2.25%的利息。第四年後，所有利息必須以現金支付。
• 首3年的票息及本金支付頻率為每半年一次，其後將轉為每季一次
• 6、7及8年期的本金分期付款跟9年期相符，差別只是分別在到期日償還各自的本金餘額
• 新債券的本金分期付款（6年期及延期至9年期的版本）可參考表六：

表六：選項三6年期長年期債券的分期付款、選項五6年期美元或人民幣長年期貸款

總括來說，選項三的債權人，基本上在共享現金及新債券中能收回100%的本金，是債券選項中沒有本金削減的選項。但其年期較長，集團的再度違約風險較大。

選項四：4.5年期新債券或貸款

選項四的債權人可獲得一張相當於本金額50%的4.5年期新債券或貨款：

• 新債券及貨款的年期為4.5年，但公司有權將年期延長至5年
• 在到期日，發行人將以100元贖回新債券或償還貨款；若年期被延長至5年，發行人將在重組生效日後第4.5年償還20%的本金額，並在第5年償還其餘80%的本金額
• 新債券的票息為2.75%，若年期被延長，票息同樣為2.75%
• 最初兩年，發行人可選擇將全部2.75%的年利息推遲至到期日支付。隨後的第2至4年，發行人必須支付0.25%的現金利息，並可選擇推遲支付2.5%的利息。第四年後，所有利息必須以現金支付。

選項四和選項2B均包含一張4.5年期新債券，但選項四可延長至5年，且本金分期償還速度較慢。雖然選項四提供較高50%本金的新債券（相較於選項2B的30%本金新債券），然而選項2B包括即時現金和金額相當於60%的強制可換股債券。

選項五：美元或人民幣長年期貸款

選項五的債權人可獲得：

• 共享現金（Shared Cash）及
• 一張本相當於金額約100%的6年期長年期美元（5A）或人民幣貸款（5B）

值得一提的是，選項5的商業條款與選項 3 一致，即是債權人將會收到與選項 3同等的共享現金，而6年期長年期美元（5A）或人民幣（5B）貸款的條款（包括年期、年期延長時間及條件、票息及本金支付金額及時間表、共享現金支付及本金分期償還等）與選項 3 的6年期長年期債券條款一致，只是長年期貸款或債券的分別，詳細可參照選項三及表六內容。

相關增信措施

旭輝亦會為些新債券及貸款提供增信措施，包括境外資產、境外獨資企業（ WFOE ）結構下的控制資產和境內資產。境外資產包括指定境外專案和資產，例如達加居項目和油塘項目，以及旭輝集團內部公司間的貸款抵押擔保。其次是WFOE結構下的控制資產，涵蓋特定WFOEs及其BVI及香港境外控股公司的股份質押或公司間貸款抵押擔保，以及特定項目出售後的現金流。第三是境內資產，包括指定境內專案出售後的現金流。

重組方案短評

整體而言，是次重組方案較多元化，顧及不同債權人的需要。債權人可以根據個人偏好做出相應選擇：

• 選項一雖然涉及約70% 的本金削減，但年期為最短，適合一些對旭輝償債能力有保留的債權人。
• 選項二佔最大部分為強制可換股債券， 因此實際回報存在較大不確定性，若重組後的股價能維持較高水平，此選項吸引力不俗。對旭輝股價表現有信心的債權人，可選擇強制可換股債券佔比較高的選項2A。
• 選項三（債券形式）及選項五（貸款形式）並沒有本金削減，適合一些不願意接受本金削減的債權人。其亮點為債權人在重組生效後首四年內有望收回約17% 的本金，因此這些選項有一定的可取之處。
• 選項四涉及約50%的本金削減，適合希望獲得中期債券，但不受股價不確定性影響的債權人，可視作為選項2B的替代方案。

值得注意的是，相較於貸款，債券具有更好的交易流動性，且二手市場價格更透明，債券持有人可優先考慮債券相應的選項。

由於每個選項亦有可取之處及其缺點，每個選項的潛在回收價值存在不同程度的不確定性，超額認購時亦可能會被分配至選項2B或五，因此債券持有人可考慮同時選擇選項一至四，以減低錯誤選擇選項的風險。