債券更新：富力地產同意徵求及交換要約（3月20日更新）

2月29日，廣州富力地產股份有限公司（下稱「富力地產」）宣布將對子公司怡略有限公司所發行的美元債券發起同意徵求（Consent Solicitation），涉及以下三張債券：

表一：富力地產美元債券

債券	ISIN	到期日	現有本金規模（億美元）
GZRFPR 7.500% 11Jul2025 Corp (USD)	XS2495355674	2025年7月11日	14.43
GZRFPR 6.500% 11Jul2027 Corp (USD)	XS2495358009	2027年7月11日	24.61
GZRFPR 6.500% 11Jul2028 Corp (USD)	XS2495359403	2028年7月11日	17.93
資料來源：公司公告，奕豐金融編纂 數據截至2024年2月29日

富力地產尋求刪除「處置倫敦指定資產，以指定倫敦資產作抵押」等條款，並將指定倫敦資產從「資產出售」的範圍内剔除。

富力地產之所以作出如此舉動，背後原因是公司於今年2月6日與中渝置地（1224.HK）大股東張松橋所控制的London One Limited簽訂意向協議書，計劃將公司ONE Nine Elms地產項目（亦被稱作「九榆樹一號」）出售予後者。此地產項目位於倫敦，是由住宅、酒店及商場所組成的綜合商業大廈，目前仍處於開發之中，項目總發展價值約13.4億英鎊（約17億美元）。根據協議内容，富力地產將出售ONE Nine Elms項目子公司全部股權，並且尋求將旗下三張美元債券轉換成由London One Limited發行的永續美元債。

因此，London One Limited發起了兩個交換要約，第一部分是邀請合資格持有人將現有票據轉換為Tranche B1及Tranche B2永續債，兩者的發行規模均為4億美元，並且債權人同時支付現金認購Tranche A 永續債（預計發行規模為8.2億英鎊）。值得一提的是，張松橋目前承諾參與Tranche A及Tranche B交換要約，並在交換要約不足時包銷交換要約的任何短缺金額。第二部分是邀請合資格持有人將現有票據轉換為Tranche C永續債券，具體細節可參閲表二：

表二：計劃發行的永續債資料

永續債	計劃發行規模	備註
Tranche A	8.2億英鎊	N.A
Tranche B1	4億美元	按現有票據1:1交換
Tranche B2	4億美元	按現有票據1:1交換
Tranche C	2億美元	每1美元現有票據轉換為0.1至0.8美元永續債券
資料來源：公司公告，奕豐金融編纂 數據截至2024年2月29日

至於如何支付現金認購Tranche A永續債，債權人可申請成為主要投資人（Key Investors）或者普通投資人（Investors），兩類投資人的區別如下：

表三：投資人劃分

類別	最低現金認購規模（英鎊）	轉化比率
主要投資人	30,750,000	每1美元轉換為2.05英鎊
投資人	2,050,000	每1美元轉換為2.05英鎊
資料來源：公司公告，奕豐金融編纂 數據截至2024年2月29日

簡單來説，若債權人想要成為主要投資者，就至少要以現金認購15,000,000美元，這部分資金會按照每1美元轉化為2.05英鎊，達到30,750,000英鎊的最低認購規模門檻，接著按照現有票據1:1比率將債權人持有的美元債券轉換為London One Limited發行的Tranche B1或B2永續債券。

當然，債權人亦可選擇將現有票據轉換為Tranche C永續債，無須現金認購Tranche A永續債，但會面臨20%-90%的本金削減。Tranche C採取未調整荷蘭式競標（Unmodified" Dutch Auction），也就是說，當出現超額認購的情況下，債權人出價更低者（即更高的打折率），成功參與Tranche C的可能性越高。

債權人需要留意的是，同意徵求及交換要約均沒有同意費，3月14日，富力地產對同意徵求作出一定修訂，截止投票日期為4月2日，授出同意指示的持有人將獲得相等於本金0.25%的基礎同意費；如持有人提早在3月28日或之前授出同意指示，將獲得相等於本金0.5%的提早同意費。

方案短評

是次同意徵求及交換要約結構極其複雜，並非常見的展期方案，而是計劃將有期限的美元債轉化為永續債券，甚至參與Tranche B還需要額外支付一筆現金，令人感覺匪夷所思。

本次交換要約門檻極高，相信只有個別特定投資者會有所興趣，我們認為這部分特定投資者可能是富力地產現有大股東，或者是張松橋相關人士。若交換要約成功，富力地產將手上的美元債抛了出去，實現了「消債」的目的，而張松橋旗下的London One Limited接手富力地產英國項目，還從現有債權人手上籌集一筆資金，可以説是一舉兩得。值得注意的是，目前我們仍不清楚關於Tranche A的資金使用及分配情況，同時亦不清楚這筆資金未來以何種方式償還。總而言之，我們認為是次交換要約方案充滿「財技」，普通債券持有人理應盡量避開參與Tranche B。

至於Tranche C永續債，雖然無須現金認購，但債權人可能會面臨較高的本金削減。不僅如此，新的永續債甚至沒有票息，債權人基本上得不到任何實質性收益。

綜合以上，我們認為交換要約的誠意度十分低，債權人可以考慮不同意公司修改條款的徵求，同時選擇不參與上述所有方案。考慮到富力地產最新的同意徵求附帶最高0.5%的現金同意費，而一般債權人持有的美元債數量有限，難以影響投票結果，因此債權人仍可考慮同意公司修改條款的徵求。與此同時，我們認為交換要約的誠意度十分低，債權人或可選擇不參與交換要約。若債權人選擇不參與交換要約，但交換要約仍然通過，一定程度上將有損債權人的利益，包括失去了對富力英國項目的追償權，債權人應當對此有所留意。若不參與交換要約，基於富力地產不佳的信貸狀況，現在票據到期後預計公司將無力支付，屆時我們不排除富力地產將會拿出新的展期方案，或者進入整體債務重組階段，這對債權人而言未必是個壞消息。

險披露聲明

投資債券的主要風險  信貸風險－－債券附帶發行人違責的風險。另一點應注意的是，信貸評級機構給予的信貸評級並非對發行人信用可靠程度的保證； 流通風險－－某些債券的次級市場可能並不活躍，令投資者難以甚至無法在債券到期前將之出售；及 利率風險－－債券較易受到利率波動的影響。一般來說，利率上升，債券價格便會下跌；及 匯率風險－－如果債券以外幣訂價，持有人將要面對匯率波動的風險。若債券持有人將收回的外幣本金及利息兌換為本地貨幣時適值外幣貶值，其收益將會減少；及 事件風險－－每當發債機構進行合併或收購等企業活動，其信貸評級可能會下調。此外，若發債機構須發行大量新債以集資進行企業重組活動，該公司贖回現有債券的能力亦會減弱。

投資高收益債券的主要風險  較高的信貸風險－－高收益債券的評級通常低於投資級別，或不獲評級，因此涉及的發行人違責風險往往較高； 受制於經濟週期的轉變－－經濟下滑時，高收益債券價值的跌幅往往會較投資級別債券為大，原因是(i) 投資者會較為審慎，不願承擔風險；(ii) 違責風險加劇。

具有某些特點的債券  某些債券可能別具特點及風險，投資時須格外注意。這些債券包括： 屬永續性質的債券，其利息派付取決於發行人在非常長遠的時間內的存續能力； 後償債券，發行人一旦清盤，投資者只可在其他優先債權人獲還款後才可取回本金； 可贖回的債券，當發行人在債券到期前行使贖回權，投資者便會面對再投資風險； 具有浮息及／或延遲派付利息條款的債券，投資者無法確定將收取的利息金額及利息派付的時間； 可延遲到期日的債券，投資者沒有一個訂明償還本金的確實時間表； 屬可換股或可交換性質的債券，投資者須同時承受股票及債券的投資風險；及／或 具有或然撇減或彌補虧損特點的債券。當發生觸發事件時，這些債券可能會作全數或部分撇帳，或轉換為普通股。

附註  有關未經證監會核准債券之警告：本文件內容未經香港任何規管當局審核。　閣下應就有關要約謹慎行事。如對本文件內容之任何部分有任何疑問，　閣下應尋求獨立專業意見。 證監會認可不等如對該產品作出推介或認許，亦不是對該產品的商業利弊或表現作出保證，更不代表該產品適合所有投資者，或認許該產品適合任何個別投資者或任何類別的投資者。 有關報價僅為指示價格，可予變更。