每週債券熱點：Murphy Oil—少數「敢玩」離岸油田的油氣公司

主要特點：

• Murphy Oil為一間美國的中型油氣公司，產油地點較分散，在岸及離岸油田分別佔產量約56% 及44%。公司為少數營運風險可控、但離岸油田佔比較重的油公司。

• Murphy Oil的營運表現尚可，其自由現金流未來或會大幅改善，公司亦持續減債，資產負債表持續改善，公司或能於2025年或之前晉升至投資級別。

• 投資者可考慮Murphy Oil 2028年或之前到期的債券，淨到期收益率達5.9%，有一定的吸引力。

Murphy Oil為一間美國的中型油氣公司，在美國Eagle Ford盤地及加拿大擁有在岸油田，以及墨西哥灣（Gulf of Mexico）有離岸油田項目，產油地點較分散。

現時Murphy Oil的日產量約186千桶油當量（Mboe / d），當中石油、天然氣及天然氣凝液分別佔其產量約51%、43% 及6%。在岸（包括頁岩油田）及離岸油田分別佔產量約56% 及44%。

Murphy Oil於紐約交易所上市（股份代號：MUR.US），目前市值約60.7億美元（下同）。

少數營運風險可控、但離岸油田佔比較重的油企

一般而言，在岸油田（包括頁岩油田）項目的油價收支平衡點較高，但前置資本開支較低，項目亦較快能夠投入生產；相反，離岸油田的前置資本開支偏高，由興建設備至順利生產能源的耗時亦較長，一般項目規模亦會較大，因此投資風險及項目爛尾風險相對較高，但後續卻享有較低的油價收支平衡點。

在岸油田（包括頁岩油田）項目較受油公司歡迎，主要由於項目開支較容易控制，未來現金流亦較容易掌握，因此一般的油公司會擁有較少的離岸油田項目。不過，Murphy Oil與行業主流相反，其離岸油田佔其油當量高達40% 至50%，更佔其收入高達60% 或以上。

Murphy Oil已有一定離岸油田投入產油，公司通過引入少數股東或以合聯營公司的合作模式，以減輕離岸油田項目的前置資本開支。

另外，Murphy Oil亦有一定比例的在岸油田（包括頁岩油田）項目，這些項目所產生的現金流，能作為公司發展離岸油田項目的資金緩衝，令其成為少數營運風險可控、但離岸油田佔比較重的油公司。

石油部分帶來大量現金流　天然氣上利潤空間不俗

油價／天然氣價的收支平衡點，可簡單理解為油公司生產能源時的經營成本。

如圖一至圖三所示，Murphy Oil的在岸油田的收支平衡點集中在油價的 <$40 至 $60位置，在岸油田的生產成本與同儕相若。離岸油田方面，Murphy Oil產油的收支平衡點大多數低於 $35。

Murphy Oil在天然氣生產上則具有成本優勢，Tupper Montney項目內的天然氣收支平衡點均低於 $1.65。

圖一：在岸油田項目的石油收支平衡點

圖二：離岸油田項目的石油收支平衡點

圖三：Tupper Montney項目的天然氣收支平衡點

在現時油價較高（WTI油價約 $74）、天然氣價格一般（Henry Hub氣價約 $3）的環境下，石油部分為Murphy Oil帶來大量現金流，天然氣部分亦能提供不俗的利潤空間，公司在營運上具有一定的優勢。

營運表現尚可　未來自由現金流或會大幅改善

從圖四可見，於2023年首九個月，Murphy Oil的EBITDA及自由現金流分別為16.3億元及8.8億元，按年下跌約9% 及64%，主要由於油價回落及支付一筆一次性2億元的或然代價，這並非代表其基本面惡化，整體營運表現尚可。

圖四：Murphy Oil的EBITDA及自由現金流

Murphy Oil的中長遠目標為把再投資率下降至40%（假設油價為 $75及天然氣價格為 $5），並希望逐步提升產量至約210千桶油當量，當中石油佔總產量約55%，這反映公司的生產量將會有所提升，並大幅節省資本開支，自由現金流或會大幅改善。

資產負債表持續改善　或於2025年或之前晉升至投資級別

信貸方面，如表一所示，截至2023年9月底，Murphy Oil的總債務為24.4億美元，較2022年底減少13%，公司正積極減債，其資產負債表持續改善。

Murphy Oil的淨債務／EBITDA與淨債務／自由現金流分別為1.1倍及3.1倍，槓桿水平相當不俗。利息覆蓋率更上升至16.8倍，利息成本對其壓力並不大，平均融資成本下跌至4.5%，其下跌趨勢反映公司信貸狀況改善。

表一：Murphy Oil的信貸指標

Murphy Oil長遠目標把信貸評級提升至投資級別（目前標準普爾的評級為BB+）。如表二所示，公司有三個階段，現時公司為「Murphy 2.0」階段，會把75% 的經調整自由現金流（定義為扣除季度派息、收購及非控股權益的分派後的自由現金流）用於減債，直至長期債務下跌至10億以下，並進入「Murphy 3.0」階段。

若以現時油價環境推算，預計2025年中有望完成「Murphy 3.0」的目標。同時，我們相信歷時評級機構已把公司提升至BBB- 或以上的投資級別。

當進入「Murphy 3.0」階段後，這意味着在油價每桶70美元或以上的情況下，其一年的自由現金流可覆蓋這些長期債務。

表二：Murphy Oil的資本分配計劃

投資者可考慮其2028年或之前到期債券　淨到期收益率達5.9%

由於Murphy Oil信貸質素轉佳，評級機構標準普爾已於2023年6月期間把公司的發行人信貸評級由「BB」上調至「BB+」，展望穩定，這亦與我們先前預計的判斷一致。在油價偏高的環境下，大部分油公司信貸質素將持續向好，當中包括Murphy Oil這些積極去槓桿的油公司。

即使未來油價意外回落至每桶70美元或以下，Murphy Oil仍可透過發行新債等融資方式去補充資金，其流動性壓力依然不大。

同時，我們預計Murphy Oil會繼續提前贖回或回購債券，公司已於2023年10月行使贖回權，提前贖回2025年8月到期的一筆本金額約2.5億元的債券。這一方面有利信貸及債券表現，同時投資者在投資前亦需參考贖回或最低收益率，皆因公司有一定概率會行使贖回權，以配合其發展及減債目標。

鑑於Murphy Oil強勁的現金流及致力於改善資產負債表，投資者可考慮2028年或之前到期的債券，淨到期收益率分別為5.8% 及5.9%（見表三），有一定的吸引力。

表三：Murphy Oil 的2028年或之前到期的債券

Murphy Oil為一間美國的中型油氣公司，產油地點較為分散，在岸及離岸油田分別佔產量約56% 及44%。公司為少數營運風險可控、但離岸油田佔比較重的油公司。

Murphy Oil的營運表現尚可，自由現金流未來或會大幅改善，公司亦持續減債，其資產負債表持續改善，公司或能於2025年或之前晉升至投資級別。

投資者可考慮其2028年或之前到期債券，淨到期收益率達5.9%，有一定的吸引力。

風險披露聲明