每週債券熱點：銀行債券精選—債券收益率可達6.5%！無懼短期業績波動 渣打銀行前景仍屬樂觀

盈利能力

在第三季度，渣打集團除稅前利潤為6.3億元，不僅遠低於去年同期的13.9億，而且還大幅低於市場預期的14.12億。這主要是由於中國房地產行業和中國渤海銀行（9668.HK）的信貸減值增加所致。

• 渣打在第三季度的中國房地產信貸減值為1.9億，導致總信貸減值規模增加至2.9億（去年同期為2.3億）。

• 渣打在第三季度還因渤海銀行而遭受到7.0億的信貸減值，這是由於渤海銀行在2023年上半年的淨利息收入下降，以及中國的持續走低的利率環境。

我們還注意到渣打集團的稅務成本為4.9億，高於去年同期的3.1億。這歸因於實際稅率上升至31%，高於去年同期的25%，主要原因是英國地區的虧損增加，導致集團無法獲得稅務優惠。這也導致第三季度稅後利潤僅有1.4億，較去年同期的10.8億元大幅下滑。

總括而言，我們認為雖然集團的營運表現仍然具有相當不俗的韌性，但中國地區的信貸減值和較高的稅務成本皆對其核心利潤構成了壓力。

展望

展望未來，我們預計集團的營運表現將繼續受惠於利率上升的環境。管理層預計2023年平均淨息差為1.7%，2024年平均為1.75%（作為參考，今年第三季度為1.63%）。我們認為美元利率環境將長期維持在較高水平，有助於集團獲得額外收益。

至於中國房地產行業方面，我們預計持續疲弱的房地產行業將繼續對集團業績造成壓力。對於渤海銀行而言，儘管我們注意到其市值在過去一季度已經有所穩定，且考慮到渣打已經表示如果渤海銀行的業績出現改善，公司減值有望修復，但疲弱的宏觀經濟和持續向下利率前景也可能對其盈利前景造成影響。總而言之，我們預計渣打在中國房地產行業和渤海銀行的風險敞口將繼續對渣打的盈利能力構成下行風險。

至於稅務方面，雖然我們上述提到較高的實際稅率確實損害了渣打的核心盈利能力，但由於管理層對2023年實際稅率的預測值為30％，我們不認為它會進一步明顯惡化。

總結而言，受惠於長期高利率環境，我們認為渣打的盈利能力相當良好。儘管集團在中國業務已經導致了一些減值，但需要注意的是，渣打在中國以外的業務營運（尤其是新加坡和香港）仍然保持着可觀的增長。

信貸狀況概況

儘管渣打在第三季度的信貸減值增加了2.94億，但其貸款損失率仍然處於相當健康的水平，為20個基點（1H23：18個基點），處於渣打的17-25個基點的目標範圍之内。

受渤海銀行減值的影響，渣打的風險加權資產（RWA）（見表三）按季下降了3％至2,415億元。普通股權一級資本(CET1)比率為13.9％，與上個季度相比略有下降（第二季度：14.0％），主要因為持續的股份回購（-40個基點）以及諸如渤海銀行減值（-18個基點）等其他因素。儘管稍有下降，渣打的CET1比率仍遠高於10.5％的最低監管要求，並處於13％至14％的目標範圍之内。渣打還披露其槓桿比率為4.7％，高於3%的監管要求，同時流動性覆蓋率為156.3％，同樣滿足高於100%的監管要求。

總括而言，我們發現儘管受到渤海等事件的負面影響，渣打仍然具有相當強的償債能力。

表三：渣打的信貸指標

信貸指標	2023第三季度	監管要求
風險加權資產 (十億美元)	241.5	-
普通股權一級資本比率 (%)	13.9%	10.5%
槓桿比率 (%)	4.7%	3.7%
流動性覆蓋比率 (%)	156.3%	100%
資料來源: 公司報告及彭博, 奕豐金融編纂及預測。 數據截至2023年9月30日

債券投資

儘管渣打近期的盈利受到一些不利因素的影響，但我們認為它仍然是一個資本充足的銀行，並且有望繼續維持良好的營運表現。渣打集團的長期發行人評級為BBB+（標普）及A（惠譽）。而渣打銀行的信貸評級更高一些，分別為A+（標普）及A+（惠譽）。

由於渣打發行了許多債券，但投資者可優先關注其短年期債券，如STANLN 7.776% 16Nov2025 Corp (USD)，這張債券具有較短的投資年期，卻提供了相當吸引的6.6%的淨到期收益率。此外，STANLN 4.300% 19Feb2027 Corp (USD)亦是一個不錯選擇，到期收益率為6.3%。

表四：2030年之前到期的渣打美元債券

債券	優先權	買入價格	淨到期收益率
STANLN 7.776% 16Nov2025 Corp (USD)	優先無抵押	101.6	6.6%
STANLN 6.170% 09Jan2027 Corp (USD)	優先無抵押	99.9	5.9%
STANLN 4.300% 19Feb2027 Corp (USD)	二級資本後償	93.9	6.2%
STANLN 7.767% 16Nov2028 Corp (USD)	優先無抵押	104.6	6.5%
STANLN 6.301% 09Jan2029 Corp (USD)	優先無抵押	99.6	6.2%
資料來源：FSMOne 數據截至2023年11月16日

投資風險

投資者應當留意以下風險。首先，中國房地產行業仍無復甦跡象，預計渣打將繼續面臨中國地區的信貸減值，或進一步影響公司的資產質素。

其次，渣打作為全球系統性重要銀行（G-SIBs），不僅二級資本債券包含彌補虧損觸發機制，其優先債券仍然附帶了彌補虧損能力（TLAC-eligible）條款，可能令債券的持有人可能需要承擔部分或全部損失。

風險披露聲明

投資債券的主要風險  信貸風險－－債券附帶發行人違責的風險。另一點應注意的是，信貸評級機構給予的信貸評級並非對發行人信用可靠程度的保證； 流通風險－－某些債券的次級市場可能並不活躍，令投資者難以甚至無法在債券到期前將之出售；及 利率風險－－債券較易受到利率波動的影響。一般來說，利率上升，債券價格便會下跌；及 匯率風險－－如果債券以外幣訂價，持有人將要面對匯率波動的風險。若債券持有人將收回的外幣本金及利息兌換為本地貨幣時適值外幣貶值，其收益將會減少；及 事件風險－－每當發債機構進行合併或收購等企業活動，其信貸評級可能會下調。此外，若發債機構須發行大量新債以集資進行企業重組活動，該公司贖回現有債券的能力亦會減弱。

投資高收益債券的主要風險  較高的信貸風險－－高收益債券的評級通常低於投資級別，或不獲評級，因此涉及的發行人違責風險往往較高； 受制於經濟週期的轉變－－經濟下滑時，高收益債券價值的跌幅往往會較投資級別債券為大，原因是(i) 投資者會較為審慎，不願承擔風險；(ii) 違責風險加劇。

具有某些特點的債券  某些債券可能別具特點及風險，投資時須格外注意。這些債券包括： 屬永續性質的債券，其利息派付取決於發行人在非常長遠的時間內的存續能力； 後償債券，發行人一旦清盤，投資者只可在其他優先債權人獲還款後才可取回本金； 可贖回的債券，當發行人在債券到期前行使贖回權，投資者便會面對再投資風險； 具有浮息及／或延遲派付利息條款的債券，投資者無法確定將收取的利息金額及利息派付的時間； 可延遲到期日的債券，投資者沒有一個訂明償還本金的確實時間表； 屬可換股或可交換性質的債券，投資者須同時承受股票及債券的投資風險；及／或 具有或然撇減或彌補虧損特點的債券。當發生觸發事件時，這些債券可能會作全數或部分撇帳，或轉換為普通股。

附註  有關未經證監會核准債券之警告：本文件內容未經香港任何規管當局審核。　閣下應就有關要約謹慎行事。如對本文件內容之任何部分有任何疑問，　閣下應尋求獨立專業意見。 證監會認可不等如對該產品作出推介或認許，亦不是對該產品的商業利弊或表現作出保證，更不代表該產品適合所有投資者，或認許該產品適合任何個別投資者或任何類別的投資者。 有關報價僅為指示價格，可予變更。