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本週焦點：加碼投資日股 股神巴菲特在盤算什麼？
近日，以「股神」見稱的巴菲特到訪東京，是自2011年8月以來再次訪問日本，引發了一眾投資者及傳媒界別的關注。
據日前的採訪，巴菲特表示對日本股市持樂觀態度，並會繼續增加在當地的投資，無疑反映日股有相當的吸引力。事實上，他旗下的投資旗艦巴郡早於2020年8月宣布收購五間當地商社——三井、伊藤忠、丸紅、住友和三菱——逾5%股份，而於過去三年這五隻日股顯著跑贏大盤，其中丸紅升近兩倍，三井和三菱分別翻了一番，日經225指數升幅卻不到30%。另外，巴郡於上週再次發行日圓計價債券，發行總額達1,644億日圓，年限為3年至30年不等，期限最長的2053年到期，年利率為2.325厘。
據了解，巴菲特是次出行是為了參觀各商社的總部，並與公司的高層會面商討業務。最值得關注的是，巴郡於各企業的持股比例最近已從約5%升逾7.4%，是該公司在美國市場以外的最大投資。有見及此，本文將探討巴菲特對日本商社的投資理念，並簡述我們對當前日股的看法。
透過發行日圓債券獲取低成本資金
考慮到日本央行行長植田和男將維持目前的貨幣寬鬆政策及孳息曲線控制（Yield Curve Control）不變，當地長期零利率及短期負利率的環境，有助於巴郡通過發售日圓債券以低成本借入資金，加大當地企業的投資。事實上，近年來巴郡已成為最大的海外日圓債務發行人之一。該企業早於2019年首次發行日圓債券，規模近4,300億日圓，而上週債券的發行總額亦達1,644億日圓，意味龐大的資金籌集有助公司增加現金流，從而透過購買具增長潛力的股票獲取回報。
資料來源：巴郡（Berkshire
Hathaway) 2022財年年度報告
另外，鑑於美國及歐元區等主要經濟體通脹由去年至今持續強韌，各大央行的激進加息與日本央行的超寬鬆貨幣政策形成強烈對比，兩者利率差異（Interest Rate Differential）擴大，後者借貸成本更為吸引。根據巴郡去年的年報顯示，該公司以日圓計價的債券的加權平均利率（Weighted Average Interest Rate）只是0.7%，大幅低過以美元、歐元及英鎊計價的債券利率，說明發行日債有效降低融資成本，節省的成本能再用於投資其他資產獲利。再者，美國3月核心消費者物價指數（CPI）按年增加5.6%，超乎預期，預計聯儲局仍將於短期內加息，意味美元兌日圓匯率短期內仍將波動。日圓債券的發行將有助降低匯率風險（Exchange Rate Risk），避免持有日股時以美元計價的回報受匯率波動造成投資損失。
經典價值股：高股息收益率、穩定而龐大的現金流
作為受巴菲特青睞的股票，該五家商社合理地符合他的投資哲學。首先，日本的綜合商社為業務多元化的綜合企業，涉足廣泛的業務和產品，共通點皆為從事機械、金屬、資訊科技及公用事業等產品進出口。當中在過去三年錄得最大股價升幅的丸紅集中於農業業務，其佔總銷售額的45%，並於去年的財年收入錄得超過30%的增長。另外，錄得第二大升幅的三井側重於能源及化學品業務，去年財年收入錄得超過45%的增長。儘管綜合商社業務普遍較為複雜，但其龐大的分支機構網絡、高度多元的特性，以及關乎全球貿易的業務功能，均成為公司穩定獲利的基礎，使公司具有長期的競爭優勢。巴菲特稱，該五家商社對他而言是「日本的巴郡」，其表現遠超預期。另外，由於商社的業務類型與巴郡相近，對他來說是較為簡單易懂的公司，加上商社積極尋求與巴郡建立長期的商業關係，在一定程度的信心範圍及知悉公司管理層的能力下，不難解釋企業為何受他追捧。
除了商社高質量的業務，各企業的股息收益率平均為5.2%，大幅較日本股市整體預期股息收益率的2.7%高。巴菲特在採訪中指出，各公司的股息收益率自巴郡購入股票以來已升逾七成，可見其盈利增長強勁。然而，各商社於國際貿易和投資業務的發展穩定地為其提供龐大的自由現金流，使公司有充裕的資金發展其他業務，或定期向股東派發股息及於市場上作股份回購。整體而言，五家商社的良好營運、高股息收益率和高自由現金流均符合巴菲特的選股條件。
估值合理 較基準指數更為便宜
儘管日經225指數由年初至今呈上行趨勢，但該指數未來一年的平均市盈率約為16 倍，而標準普爾500指數的市盈率超過18 倍，說明日股較美股便宜。另外，針對五家商社的股值而言，它們的預測市盈率只有6.8倍，相對於MSCI日本指數的12.5倍水平存在明顯折讓。以三井為例，巴郡於2020年以較低的價格購入該商社股票，並估計該公司的實際收益率將達逾14%水平，大幅高於當時低息環境中的國債息率。
回到現在，儘管環球利率高企導致國債息率較三年前飆升，但現時該公司的實際收益率估計約為19%，加上預計該公司將錄得平穩向上的業務增長，這說明商社股票仍然保持收益優勢。再者，據巴菲特解釋，日本股市現時的市盈率約為13倍，較過去25年平均市盈率的20倍存在四成折讓，說明除商社股票外，其他部份日股股值現時較為便宜，日股的投資吸引力上升。
與巴菲特的投資觀點一致 我們今年看好日股和日圓
作為價值投資的佼佼者，巴菲特維持自己的一貫作風，將投資目標鎖定在提供「護城河」的股票—在理解範圍內、具長期競爭優勢、管理層值得信賴及估值便宜的企業。然而，鑑於日本今年的宏觀經濟因素預計向好，他將視線放在日本股市並非意料之外，而在這個節點上跟我們較早前的觀點一致—日股和日圓今年將出現逆轉。
回顧年初，我們基於三個觀點將日本股市星號評級由3.5星「吸引」上調至4星「非常吸引」，而當前日本的經濟發展及頂級投資者的投資動向均符合我們的研究和分析。首先，日本的經濟重開將成重要催化劑，隨着旅遊業的提振、燃料和國內旅行補貼，以及自過去20年來較高的家庭儲蓄水平，預計今年的消費增長將呈上升趨勢，日本有望在全球增長放緩之際保持經濟彈性。然後，日本企業擁有強而穩健的資產負債表，藉着日本上市公司龐大的現金儲備及充裕的淨現金流，預計企業可以在收入放緩時支撐經營業績、維持股息及快速恢復營運甚至擴大規模。最後，日圓匯率的逆轉將帶來利好因素，皆因日本央行今年收緊政策的可能性很高，並通過擴大10年期國債利率目標波動區間，使日圓走強。
總括而言，我們今年將維持對日圓和日本股市的樂觀看法。對於相信長期價值投資及企業基本面分析的投資者而言，日本股市將是值得份外關注的市場。
