本週焦點：投資價值股的時機已到 選擇價值股有什麼策略？

• 價值股的相對表現與通脹預期呈現高度相關性。通脹持續高將繼續支持價值股表現。
• 在過去的加息週期，價值股表現往往優於增長股，尤其在加息週期的初期。考慮到聯儲局剛剛才展開加息週期，利率趨升將利好價值股。
• 價值股在經濟持續增長期間同樣有良好表現。參考歐美經濟重啟經驗，預期投資者應將焦點放在經濟重啟以及對環球經濟活動高度敏感的相關股份。
• 價值股的估值相對增長股仍存在巨大折讓。目前，MSCI世界價值指數的估值低於增長指數50%，而歷史平均折讓水平只有30%，亦即當前價值股的相對估值較歷史水平低了兩個標準差。在如此極端的相對估值下，價值股輪動行情仍存在不少空間。
• 我們建議投資策略需要以「增長股＋價值股」平衡。如果投資者的組合偏向於增長風格，尤其是有較多未有盈利和估值較高的股票，建議應加入價值股相關基金以分散風險。此策略亦多從地域甚至行業基金進行。

價值與增長是股票投資中兩種常見的投資風格。價值股代表企業基本面良好，而且估值備受低估兼低於歷史或同儕平均水平。價值股指數一般會以一系列估值指標篩選成分股，如市盈率、市賬率、股息收益率等。

增長股代表收入增速遠高於同儕平均、目前仍未有錄得盈利，但預期未來盈利增速強勁的企業。增長股指數一般會以長期預測盈利增長率和銷售增長率等指標以篩選成分股。

年初以來，有關增長股與價值的爭論一直未有停止。通脹相關憂慮以至債息上升的衝擊導致投資者由增長股急劇輪動至價值股。不同市場的價值股指數年初至今表現明顯優於增長股指數，其中日本和中國的價值股跑贏幅度最為突出。儘管表現優異並累積了不少升幅，但這不代表投資價值股為時已晚，我們認為這輪投資風格輪動行情仍會持續。本文將會討論看好價值股的理由及其增持策略以分散組合中增長股的相關風險。

圖一： 自2021年以來環球主要市場中的增長股與價值股表現比較

通脹高企是推動價值股表現的主要因素

通脹一般是經濟增長過熱的副產品，但在本輪週期，隨着經濟從疫情中復甦，其他因素如貨幣超發、供應鏈中斷和大宗商品價格上漲等均加劇了通脹。此背景導致主要經濟體錄得幾十年來最高通脹率，同時推動了價值股在過去幾個季度的表現。

歷史上，價值股的相對（增長股）表現與通脹預期（以美國五年期遠期通脹掉期利率代表）呈現高度相關性。即使在俄烏戰爭前，全球通脹均高於長期平均水平，戰爭後商品價格大漲進一步推高生產成本及勞動成本。這種情況持續越久，通脹上行風險則越高，通脹持續高將繼續支持價值股表現。

此外，在過去加息週期時（政策利率上升時），價值股表現往往優於增長股，尤其在加息週期的初期，這是由於價值股的特性使其受利率影響較少。以債券的角度去理解，價值股的存續期較短（相當於回本期（投資前期的現金流較多）），而增長股的存績期則較高（許多企業在在短期內仍未有盈利能力、但未來現金流則較高）。考慮到聯儲局剛剛才展開加息週期，利率趨升將利好價值股。

圖二：即使在基數效應消散後，由於通脹預期上升，價值股表現仍受到支撐

圖三：在加息週期初期，價值股往往表現出色

全球經濟繼續增長支持價值股表現

除了受惠通脹和加息週期外，價值股在經濟持續增長期間同樣有良好表現。我們預期環球經濟仍然穩步增長。首先，在大宗商品價格大漲下，多國政府面臨巨大壓力﹐一改此前的財政緊縮政策，並施以更多刺激措施惠及民生。其次，隨着以亞洲為先的新興市場在第二季陸續重啟經濟，勢將成為經濟增長能力的來源。參考歐美經濟重啟經驗，預期投資者會將焦點放在經濟重啟以及對環球經濟活動高度敏感的相關股份。

圖四：經濟增長與價值股表現息息相關

基本面同樣支持價值股

除了利好的宏觀因素外，價值股的基本因素同樣穩固，足以支持投資風格輪動。如上所述，鑑於價值股與經濟增長和通脹的敏感程度，其盈利變動趨勢亦優於增長股。

價值股（以MSCI世界價值指數所代表）的盈利由2021年以來一直被分析員向上修正，今年以來其預測盈利已被上修4%。相反，增長股（以MSCI世界增長指數所代表）的預測盈利卻被下修了1%。如圖五所示，價值相對增長的盈利基本面改善也是利好因素之一。

圖五：較佳的盈利上修動力

估值仍然吸引

價值股的估值相對增長股仍存在巨大折讓。目前，MSCI世界價值指數的估值低於增長指數50%，而歷史平均折讓水平只有30%，亦即當前價值股的相對估值較歷史水平低了兩個標準差。在如此極端的相對估值下，價值股輪動行情仍存在不少空間。

考慮到今年以來的相對表現，價值股的相對估值已有所修復，但這主要是由於增長股下跌，並非價值股上升所致。考慮到去年第四季風格輪動的持續時間較短，未來輪動再現不足為奇。

圖六：相對估值顯示價值股具重估空間

已屆審視組合的時候 加入價值股基金的策略

基於以上對價值股的看法，如〈美股反彈結束？收水過急致經濟衰退 投資策略該如何部署？〉一文所述，我們建議投資者採取「增長股＋價值股」平衡的策略。如果投資者的組合偏向於增長型風格，尤其是有較多未有盈利和估值較高的股票，可以加入價值股相關基金以分散風險。投者者可考慮從地域和行業層面中揀選合適的基金。

在地域上，我們認為可考慮調整有較高增長股的市場之比重（例如美國和歐洲），並選擇價值導向型的基金（如美盛凱利價值基金（美元）A 累積和富蘭克林互惠歐洲基金(歐元) A (累算)）。

行業方面，我們建議將組合由增長導向板塊如科技股平衡至金融和能源股等價值型指數中的權重板塊。相關產品包括貝萊德全球基金 - 世界金融基金 (美元) A2、貝萊德全球基金 - 世界能源基金 (美元) A2 累算和貝萊德全球基金 - 天然資源增長入息基金(美元) A2 累算。

表一：相關投資產品