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主要特點：
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富衛集團去年上半年的保險業務增長強勁，盈利能力有所改善。雖然核保業務仍錄得虧損，但集團不斷擴張的業務將可創造額外價值。
集團的償債能力比率不俗，如果能夠成功回港上市，其整體信貸狀況將會進一步提升。
2024年到期的FWDGRP債券淨到期收益率約4.1%，吸引力較高。投資者亦可考慮FWDGRP的永續債，淨贖回收益率約5.0%，但要留意債券條款。
2012年，李澤楷旗下的盈科拓展收購了荷蘭ING集團於香港、澳門及泰國的保險業務，並於2013年正式改名為富衛集團（下稱「富衛」）。
其後幾年，富衛不斷擴張，先後分別買入AIG及澳洲聯邦銀行於日本及印尼的人壽保險業務，又收購了美國大都會人壽保險的香港業務。去年12月，富衛宣布取消美國上市的計劃，但最近又有消息指其將會回到香港上市。
集團的種種動作看似野心不少，其發行的債券又是否具備吸引力呢？
保險業務增長強勁 盈利能力有改善
2021上半年，富衛錄得60.2億美元（下同）的總收入，按年增長52.8%。當中淨保費及手續費收入為48.5億元，按年增長36.1%。增長主因是富衛收購了大都會人壽保險的香港業務後，香港（及澳門）的淨保費和手續費收入按年增長達100.2%。另外，集團的投資收入亦按年大增299.2%至10.4億元。
新興市場方面，富衛與印尼PT Bank Commonwealth和越南VCB的銀保合作關係亦令淨保費及手續費收入增長達到104.9%。在泰國和日本，集團這部分收入亦分別上升7.4%和2.8%，整體保險業務的增長非常強勁。
另一方面，集團2021上半年錄得2.05億元純利，相比去年同期的3.18億元虧損，盈利能力明顯改善。在收入增加的同時，集團亦有效控制成本，將一般開支維持在與去年相近的5.64億元，令利潤率有所上升。
核保業務仍錄得虧損 但業務擴張將可創造額外價值
富衛雖然成功在2021上半年扭虧為盈，但其綜合成本率（賠付比率及費用比率的總和）仍然高達105.3%，反映其核保業務依然未能盈利。
相比去年同期，集團的淨保費及手續費收入增長稍微落後於淨保險和投資合約的利潤增長，因此其綜合成本率有所上升（見表一）。考慮到富衛作風進取，而且是保險業界的後起之秀，預計在這個搶奪市佔的業務發展早期階段，將可能會繼續出現核保虧損。
表一：富衛的營運指標
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（億美元） |
2021上半年 |
2020全年 |
2020上半年 |
2019全年 |
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淨保費及手續費收入 |
48.5 |
76.8 |
35.6 |
51.3 |
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淨保險和投資合約利潤 |
44.8 |
73.0 |
31.6 |
48.9 |
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賠付比率（A） |
92.4% |
95.0% |
88.6% |
95.3% |
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費用比率（B） |
12.9% |
14.7% |
13.9% |
17.8% |
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綜合成本率（A+B） |
105.3% |
109.7% |
102.5% |
113.1% |
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資料來源：公司公告，奕豐金融編纂 數據截至2021年6月30日 |
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不過，富衛的幾個關鍵業績指標，包括首年標準保費（Annualized Premium Equivalent）和新業務價值（Value of New Business）都隨着保險業務持續擴張而增加。集團的實際首年標準保費（包括收購和業務合作的影響）從2020上半年的6.14億元增加至2021上半年的6.86億元，反映其業務通過產品創新、渠道優化和數碼化而有所增長。
另外，新業務價值指報告期內簽下的新保單在未來能帶來的現值，這部分數字較去年同期增加47.5%至3.46億元，反映集團的業務轉移至更多利潤較高的產品。
償債能力比率不俗 料上市後將可提升信貸狀況
截至2021年6月，富衛有約36.1億元的金融負債（包括銀行貸款及其他債務工具），而手持的現金和現金等價物為25.4億元，同時亦有近75.2億元交易性金融投資。
另外，富衛在香港、泰國及日本業務的償付能力充足率分別為291%、310%及1,211%，遠遠高於地方政府的監管要求。
據路透社報導，集團最快會在今年2月底於香港遞交上市申請，集資近20億美元，預計在5月至6月掛牌。我們相信如集團成功在港交所上市，將進一步加強其資本能力，流動性風險可控。
兩張FWDGRP債券更具吸引力
在通過有關修改債券條款的同意征求後，富衛旗下債券（FWDGRP及FWDINS）的發行人將會統一至富衛集團控股有限公司（FWD Group Holdings Limited），而這亦會是集團的最新官方名字。
原本負責香港業務的FWD Limited所發行的2024年到期美元債獲得了BBB（惠譽）的信貸評級，我們預期集團其他債券（見表二）在條款修改後都會有相近的評級。
另外，PCGI Holdings Limited是富衛集團的非全資控股公司，我們相信由其擔保的債券（PCGIHD）在清盤情況下的償付優先權會稍低。
表二：富衛及PCGI Holdings的美元債券
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債券名稱 |
發行人 |
債券評級（惠譽） |
剩餘年期 |
淨到期收益率 / 淨下次贖回收益率 |
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FWD Group |
N/A |
2.4 （到期日） |
4.1%（到期） |
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FWD Group |
N/A |
2.5 （下次贖回日） |
4.8%（下次贖回） |
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FWD Limited |
BBB |
2.6 （到期日） |
3.2%（到期） |
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FWD Limited |
BBB- |
0.9 （下次贖回日）
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4.5%（下次贖回） |
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PCGI Holdings Limited |
N/A |
2.7 （到期日） |
4.0%（到期） |
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PCGI Holdings Limited |
N/A |
2.7 （到期日） |
4.2%（到期） |
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PCGI Holdings Limited |
N/A |
4.5 （到期日） |
4.4%（到期） |
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資料來源：FSMOne 數據截至2022年2月24日 |
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考慮到集團在2024年會有較多債券到期，相對上「FWDGRP 5.750% 09Jul2024 Corp (USD)」擁有較早的到期日，同時收益率亦具競爭力，我們認為其吸引力較其他同年到期的FWDINS及PCGIHD債券更高。現時這張債券的淨到期收益率約4.1%，剩餘年期約2.4年。
另外，投資者亦可以留意「FWDGRP 6.375% Perpetual Corp (USD)」，這張永續債的下次贖回日在2024年9月，淨贖回收益率為4.8%。如果發行人不作贖回，其票息將會重設成當時的美國5年期國債收益率加上4.876%的固定息差，並在其後的每五年可進行一次贖回及票息重設。不過，因為債券沒有票息遞升機制，而且集團及PCGI Holdings在2024年亦要償付其他四張債券，投資者需要注意這可能會削弱其贖回意願。
企業相關風險
富衛一向以進取作風搶奪市場佔有率，方式包括收購其他公司以及調低產品定價，但這或會導致集團更容易出現虧損或現金流受壓，減弱其長期償債能力。
另外，保險公司通常會進行較多金融投資，如遇上大型金融危機，或會令投資組合的價值大幅收縮，進一步影響流動性及資本充足率。
總結
富衛集團去年上半年的保險業務增長強勁，盈利能力有所改善。雖然核保業務仍錄得虧損，但集團不斷擴張的業務將可創造額外價值。
集團的償債能力比率不俗，如果能夠成功回港上市，其整體信貸狀況將會進一步提升。
2024年到期的FWDGRP債券淨到期收益率約4.1%，吸引力較高。投資者亦可考慮FWDGRP的永續債，淨贖回收益率約5.0%，但要留意債券條款。
風險披露聲明
投資債券的主要風險
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投資高收益債券的主要風險
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| 具有某些特點的債券 某些債券可能別具特點及風險，投資時須格外注意。這些債券包括：
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附注
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