每週債券熱點：新世界美元債券

三大重點：

• 截至2020年上半年，新世界發展的業績表現較弱。租金收入表現仍然穩固，合同銷售增長可期，未來前景較為樂觀。
• 公司的淨負債水平高於同行，期內公司現金總額上升，資金流動性良好，信貸狀況保持穩定，公司短期內進一步借貸需求不大。
• 新世界新發行的2030年到期債券及永續債券提供之收益率較為吸引，值得留意。

新世界發展（SEHK：17），業務以物業發展及投資為主，另外還有基建、保險、酒店、百貨經營及其他策略性業務。集團旗下全資附屬公司新世界中國地產負責中國內地物業發展與投資，新創建集團（SEHK：659）負責香港及中國內地基建與服務，新世界百貨中國（SEHK：825）則負責中國內地百貨。

集團於9月底公布了公司截至今年6月底止的全年業績，有見及此，今次我們將於本文更新一下公司2020財年的業務概況，並介紹它的美元債券。

業務概況

2020財年（即2019年7月1日至2020年6 月30日），新世界發展收入為590.80億港元（下同），按年跌23%。公司純利受投資物業估值收益大跌所影響，按年大挫94%至10.96億元。扣除公允價值變動等後的基本溢利仍然按年減少約25%，至65.89億元，反映今年公司業績表現較弱。

(億港元)	2017財年	2018財年	2019財年	2020財年
收入	566.29	606.89	767.64	590.80
純利	76.76	233.38	181.60	10.96
基本溢利	71.33	79.78	88.14	65.89

資料來源：公司報告

新世界業務以物業發展及投資為主，還有基建、保險、酒店、百貨經營及其他業務，大多都受疫情及社會運動影響。

其中，物業發展佔整體收入的32.5%。由於期內香港分部沒有新項目竣工，主要為存貨銷售，物業發展收入按年減少近50%，至約192億元。集團於香港的應佔物業合約銷售為131.6億元，按年增長25%，銷售增長平穩。內地物業合同總銷售金額約182億元人民幣，其中大灣區佔比超過六成。最近，集團位於大圍站的住宅項目柏傲莊，以及深圳太子灣大型綜合項目陸續分批推出，有助於集團的物業銷售增長。

物業投資方面，受惠於尖沙咀K11 MUSEA及鰂魚涌K11 ATELIER King’s Road新項目落成，物業投資收入增加。截至6月底全年物業投資收入按年升約19%至43.5億元，當中香港物業投資收入按年升33%至25.9億元。

整體而言，今年上半年公司物業發展貢獻減少，但物業投資成績突出，租金收入總體表現穩固，惟其保險、酒店、百貨經營等業務受疫情影響拖累表現。不過，集團已完成2021財年200億元的香港總合同銷售目標，因此我們相信公司未來前景樂觀。

信貸概況

截至6月底	2018年	2019年	2020年
淨負債 (億元)	748.59	882.88	1164.58
淨負債比率	29.3%	32.1%	41.6%
1年內到期借款	187.1	409.0	540.7
現金及銀行存款	634.6	637.3	674.4

資料來源：公司報告

信貸方面，集團財務穩健，截至6月底，新世界可動用資金合共約1,067億元，包括現金及銀行結餘約674億元及可動用的銀行貸款約393億元。可動用資金高於541億元的一年內到期借款，反映集團流動性充裕。加上集團2021財年到期的貸款再融資已全數處理，短期內融資需要不大。

由於集團收購富通保險及多個中國內地物業發展項目，包括寧波新世界廣場項目及杭州望江新城商住綜合項目，淨負債比率從2019年6月底的32.1%增加 9.5 個百分點至 41.6%。雖然相比起財力雄厚且經營策略較保守的新地和恒基，新世界的負債率較高，但仍處於健康的水平。

此外，新世界發展近年已陸續出售手上的非核心資產，如跑馬地服務式住宅EIGHT KWAI FONG、九龍灣德福廣場二期商場及將軍澳PopCorn2商場等。集團已在2020財政年度出售逾100億港元的非核心資產，並持有超過130至150億港元的資產可於2021財政年度供出售。這可改善公司資產及業務架構，增加現金流並支持核心業務發展。

債券簡評

債券投資方面，我們平台有五張新世界發展美元債券，當中2030年到期債券及永續債券分別於今年5月及6月發行，投資價值相對吸引。

新世界發展美元債券
債券名稱	賣出價	淨賣出到期收益率
NWDEVL 5.250% 19MAR2024 CORP (HKD)	110.676	1.601%
NWDEVL 3.800% 21MAY2029 CORP (HKD)	107.162	2.636%
NWDEVL 4.500% 19MAY2030 CORP (USD)	106.443	3.481%
NWDEVL 5.250% PERPETUAL CORP (USD)	105.233	4.832%

資料來源：FSM (截至2020年11月26日) 淨到期收益率乃扣除應計利息、FSM處理指示費用及預計平台服務費。

可以留意到，現時2024及2029年到期債券之價格存在較高的溢價，只能提供約1.6%至2.6%的到期收益率，投資價值不足。比較之下，新發行的2030年到期債券及永續債券之到期收益率高出接近一至兩個百分點，所以我們認為新發行債券的投資價值相對吸引。

值得留意的是，其永續債券的下次贖回日為2026年3月22日，截至11月26日，贖回收益率為3.851%。若到時發行人決定暫不贖回債券的話，債券之票息將會在首次重置日（2026年6月22日）重設，新的票息會按當時的五年期美國國庫債券息率，加上債券發行時的信用利差（1.889%），再加上3.0%的票息遞增計算，並會在其後每五年重設一次。

雖然新世界發展及其所發行的債券沒有評級，但這情況並非罕見。新世界發展為本地投資者所熟悉，其財務狀況公開透明，投資者亦可以利用相關行業的標準去評估債券發行人的信貸狀況，所以即使債券沒有評級亦毋須憂慮。雖然新世界發展的信貸質素遜於同業如新地和恒基，但其信貸指標都維持於健康水平，故我們認為其債券回報較為吸引。

同業債券一覽		淨賣出到期收益率	賣出價
新地	SUNHUN 2.550% 24Jul2024 Corp (HKD)	0.784	105.274
	SUNHUN 2.875% 21Jan2030 Corp (USD)	1.944	105.737
	SUNHUN 2.750% 13May2030 Corp (USD)	1.958	104.803
⻑實	CKPH 3.800% Perpetual Corp (USD)	3.580	100.986
恒隆	HLPPY 4.600% 16MAY2024 CORP (HKD)	1.404	109.743

資料來源：FSM （截至2020年11月26日）

相關風險

如宏觀經濟增長持續放緩，集團的合約銷售及租金收入或不及預期。此等因素或可能引致公司之收入及盈利下跌，甚至現金流轉差等相關風險。

除此之外，新世界有別於新地和恒基，前者在香港的土儲較後兩者低，負債率卻較高。雖然新世界積極於內地發展，並利用K11系列於國內多個城市打造具地標性的綜合型發展項目，但這可能需要投放較大的資金成本開發，影響現金流表現。而且，旗下的新世界百貨中國在內地的門店數量持續減少，業績持續下滑，拖累集團盈利。

然而，相對於銷售物業和商業物業租賃等業務，商業零售物業租賃及零售業務的收入波動性更明顯，故新世界的部份業務競爭較大，相關的經營風險較高。

總結

總體來看，雖然新世界發展今年的業績表現較弱，但其物業投資及物業發展均具增長潛力，加上公司的優勢在於擁有大量的租賃物業資產，故我們預定公司未來前景樂觀。雖然新世界發展的信貸質素遜於同業，但其信貸指標都維持於健康水平，故我們認為其新發行的2030年到期債券及永續債券提供之收益率較為吸引。